□北京大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心

宣宇

新一輪破發(fā)潮給依靠打新博取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的投資者“當(dāng)頭一棒”，而輿論將這一切歸咎于新股發(fā)行體制。但筆者認(rèn)為，“打新不敗”神話(huà)的破滅，是中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始走向成熟的起點(diǎn)。

首先，破發(fā)的直接動(dòng)因不外乎市場(chǎng)總體低迷、高發(fā)行價(jià)與高市盈率。因?yàn)榘l(fā)行人有多圈錢(qián)、承銷(xiāo)商有多賺傭金的利益動(dòng)機(jī)，它們都有高定發(fā)行價(jià)的利益沖動(dòng)。沒(méi)有了“窗口指導(dǎo)”的約束，機(jī)構(gòu)投資者為了確保申購(gòu)成功，競(jìng)相提高對(duì)新股的報(bào)價(jià)，新股發(fā)行市盈率迭創(chuàng)新高。就在這種“IPO溢價(jià)”的假象下，一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差越來(lái)越不合理。當(dāng)超高的市盈率已成為市場(chǎng)不能承受之重時(shí)，破發(fā)就成為市場(chǎng)必然的選擇。

破發(fā)意味著個(gè)股泡沫的破滅，當(dāng)市場(chǎng)的無(wú)形之手開(kāi)始一個(gè)個(gè)擠破個(gè)股泡沫的時(shí)候，中國(guó)股市才有可能整體性估值回歸。正是從這個(gè)意義上說(shuō)，破發(fā)是中國(guó)資本市場(chǎng)的去泡沫化過(guò)程。

其次，破發(fā)將會(huì)導(dǎo)致資金向市場(chǎng)已有的相對(duì)估值合理的股票流動(dòng)，促使市場(chǎng)目光更多地聚集到發(fā)行企業(yè)的業(yè)績(jī)上來(lái)，從而促使更多的已上市和潛在的上市公司專(zhuān)注于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的改善和可持續(xù)創(chuàng)新能力的提高。長(zhǎng)期以來(lái)，投機(jī)氛圍充斥整個(gè)中國(guó)資本市場(chǎng)，破發(fā)可以極大地“摧毀”投機(jī)者的心理預(yù)期，強(qiáng)化投資者對(duì)公司基本面的研究，有助于培養(yǎng)價(jià)值投資理念，真正讓資本市場(chǎng)回歸到投資的功能上來(lái)。

客觀地說(shuō)，破發(fā)現(xiàn)象會(huì)迫使承銷(xiāo)商和發(fā)行公司要更加合理的為新股定價(jià)，否則不單是破發(fā)的窘境，更可能是發(fā)行失敗。只有存在這樣的“硬約束”，承銷(xiāo)商和發(fā)行公司才可能不單純追求募集資金的量級(jí)，才能促使承銷(xiāo)商和機(jī)構(gòu)投資者提高定價(jià)能力，營(yíng)造多方共贏的市場(chǎng)定價(jià)格局，中國(guó)的資本市場(chǎng)才有真正意義上的價(jià)格發(fā)現(xiàn)者。

市場(chǎng)是最好的風(fēng)險(xiǎn)教育。在“高收益、零風(fēng)險(xiǎn)”的打新“傳統(tǒng)”下，投資者的打新熱情一再造就了中國(guó)證券市場(chǎng)高超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)、超高募集資金的傳奇。這造成了資金的大量浪費(fèi)，極大弱化了資本市場(chǎng)資源配置的基本功能。當(dāng)各領(lǐng)域的資金(包括許多產(chǎn)業(yè)資金)都涌往打新的時(shí)候，中國(guó)資本市場(chǎng)的“異化”達(dá)到了極致，“不差錢(qián)”的假象掩蓋了市場(chǎng)畸形的現(xiàn)實(shí)。

現(xiàn)在，破發(fā)給了打新者一把達(dá)摩克利斯之劍，這將促使投資者回歸理性，培養(yǎng)價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資的習(xí)慣。