銀河證券策略分析師 卞曉寧

1.事件

近期，以希臘、西班牙為代表的歐洲各國(guó)政府難于為巨額債務(wù)融資的狀況以及美國(guó)不及預(yù)期的就業(yè)數(shù)據(jù)，令投資者加劇對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好的擔(dān)憂。希臘、西班牙和葡萄牙的債務(wù)信用違約掉期價(jià)格因此大幅走高，歐美股市相繼出現(xiàn)下挫，原油、有色金屬等大宗商品大幅下跌，美國(guó)國(guó)債價(jià)格與美元指數(shù)因投資者尋求避險(xiǎn)而上漲。

2.我們的分析與判斷

我們?cè)诖饲暗暮Ｍ馐袌?chǎng)報(bào)告《信用、政策風(fēng)險(xiǎn)增加市場(chǎng)變數(shù)》中提到，由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢、公共開(kāi)支激增以及缺乏有力的政府控制行為，以希臘、西班牙為代表的歐元區(qū)多個(gè)國(guó)家財(cái)政狀況嚴(yán)峻，政府赤字和國(guó)家負(fù)債遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)歐元區(qū)設(shè)定的3%及60%的警戒線，并在未來(lái)三年有不斷攀升的趨勢(shì)。近期，部分歐元區(qū)國(guó)家對(duì)外融資的困境已顯露端倪，加上歐洲央行曖昧不清的救助政策，給市場(chǎng)帶來(lái)較大的不確定因素。

(1)削減赤字困難重重

從當(dāng)前形勢(shì)看，歐元區(qū)國(guó)家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步履蹣跚，失業(yè)率居高不下，各國(guó)政府的關(guān)注焦點(diǎn)是在保增長(zhǎng)、促就業(yè)以及削赤字三者之間尋求平衡，但這并不容易實(shí)現(xiàn)。政府大都所采取的增稅、裁員、減薪等改善財(cái)政收支的措施，直接或間接的侵害了眾多階層的利益，令國(guó)內(nèi)民眾產(chǎn)生了較大的抵觸情緒。例如，在希臘政府承諾將會(huì)在未來(lái)三年采取停止招聘公務(wù)員、凍結(jié)國(guó)有企業(yè)員工的薪酬、提高燃料稅以及上調(diào)退休年齡等措施來(lái)削減大約100億歐元的預(yù)算，這項(xiàng)計(jì)劃一經(jīng)宣布，便引發(fā)了希臘最大的工會(huì)組織的抗議罷工。而西班牙推出的“緊縮計(jì)劃”與增稅措施，也引發(fā)了民眾不絕于耳的反對(duì)之聲。

我們認(rèn)為，歐盟經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇脆弱，各國(guó)削減赤字一定程度上是以遏制增長(zhǎng)、犧牲就業(yè)為代價(jià)的，民眾的反對(duì)之聲將一定程度上阻礙赤字削減計(jì)劃的實(shí)施，歐元區(qū)各國(guó)的融資成本仍面臨上升風(fēng)險(xiǎn)。

(2)歐洲央行內(nèi)部分歧阻礙拯救政策出臺(tái)

由于僅憑借成員國(guó)自身能力已無(wú)法緩解糟糕的財(cái)政狀況，歐洲央行作為貨幣政策的決策者以及債權(quán)人之一，其態(tài)度自然成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。但就目前歐洲央行發(fā)表的聲明來(lái)看，各成員國(guó)間并未為對(duì)是否救助以及如何救助達(dá)成一致意見(jiàn)。

與其他國(guó)家和地區(qū)的央行相比，歐洲央行的決策機(jī)制異常繁復(fù)、緩慢，其他一致性”政策流程迫使行長(zhǎng)特里謝無(wú)法單純以票數(shù)多寡來(lái)決定相關(guān)政策，而是必須努力引導(dǎo)另外21位央行委員，達(dá)成盡可能一致的政策行動(dòng)。但由于歐元區(qū)成員國(guó)的復(fù)蘇進(jìn)程各不相同，各國(guó)都要優(yōu)先考慮本國(guó)的利益需求，因此盡管行長(zhǎng)一直努力在央行各國(guó)委員間斡旋，目前央行內(nèi)部在是否對(duì)希臘等國(guó)實(shí)施救助的問(wèn)題上仍存在較大分歧。

我們認(rèn)為，盡管希臘、西班牙和葡萄牙三國(guó)經(jīng)濟(jì)在歐元區(qū)的影響力有限，GDP僅占?xì)W元區(qū)總量的15%左右，但其一旦發(fā)生嚴(yán)重的主權(quán)信用問(wèn)題必將對(duì)歐元區(qū)其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定產(chǎn)生較大沖擊，從而對(duì)歐元造成嚴(yán)重打擊。因此，不管是出于經(jīng)濟(jì)還是政治方面的考慮，歐洲央行都不會(huì)對(duì)希臘等國(guó)的問(wèn)題袖手旁觀，但最終救助方案的出臺(tái)還尚需時(shí)日。

3.投資建議

我們判斷，由于歐洲央行對(duì)希臘等國(guó)的救助方案不會(huì)立即推出，短期內(nèi)國(guó)際市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好將有所下降，資金將繼續(xù)流出風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高的新興市場(chǎng)以及大宗商品、股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，再次涌入美元、美國(guó)國(guó)債等避險(xiǎn)工具。國(guó)際市場(chǎng)的不確定因素將給A股帶來(lái)負(fù)面影響，建議投資者保持謹(jǐn)慎。