一季度新增浮虧38.62億元，綜合收益總額63.52億元，同比大幅下降45.8%

海通證券

中國人壽(601628)29日發(fā)布2010年一季報，其2010年一季度實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤102.14億元，同比增長66.6%，EPS(每股收益)為0.36元。

我們認為，中國人壽一季度業(yè)績雖高于市場預期，但浮虧大幅增加導致綜合收益總額同比大幅負增長。一季度其新增浮虧38.62億元，綜合收益總額63.52億元，同比大幅下降45.8%。

由此，我們考慮到中國人壽目前權益?zhèn)}位較高且重倉金融地產股近期跌幅較大，在2010年股市震蕩加大環(huán)境下，投資收益可能難有表現(xiàn)，建議短期回避。(編注：昨日中國人壽報收于26.14元，微漲0.15%。)

我們認為，目前來看中國人壽主要風險在于兩點：

其一，如果股市繼續(xù)走弱，較高權益?zhèn)}位使得中國人壽投資收益可能較差，在較差投資和估值水平下移雙重打擊下，其估值水平可能進一步下滑。

其二，若加息一次后雖然可能帶來債券收益率快速上升，但市場可能擔心政策退出加快，股市下行風險加大，有可能抵消債券收益率上升的好處。

一季度投資表現(xiàn)欠佳

雖然中國人壽投資風格趨于謹慎，但其一季度的投資表現(xiàn)仍欠佳，較高的權益?zhèn)}位和重倉金融地產股使得未來投資不確定性加大。

總體來看，2010年一季度未其實現(xiàn)年化總投資收益率為1.47%，但同時新增浮虧38.62億元，對應收益率為-0.32%。

因此，綜合來看，中國人壽考慮浮虧后總投資收益率為1.15%，投資表現(xiàn)欠佳。

從其投資好的方面來看：中國人壽一季度明顯減倉控制風險。

我們首先從投資資產構成變化對其一季度投資策略做一個解讀。我們注意到可供出售金融資產和交易性金融資產均大幅下降(可供出售金融資產減少322億元、交易性金融資產減少49億元)，表明中國人壽一定做了減倉處理，而交易性金融資產大幅變現(xiàn)，反映其對市場較為謹慎的判斷。

此外，中國人壽買入的返售金融資產由原來沒有配置上升到192億元、而賣出的回購金融資產從336億元至取消這部分的所有配置，短融風格發(fā)生顯著變化，更多進行短期融出業(yè)務而不是融入業(yè)務，考慮到股市震蕩向下、債市收益率略下降，這是一個不得已之舉。

此外，中國人壽貨幣資金和定期存款分別大幅增加195億元和275億元，顯示其持有更多現(xiàn)金，反映了中國人壽在資產配置方面比較謹慎，對股市和債市均表現(xiàn)出謹慎態(tài)度。

權益投資壓力顯現(xiàn)

從中國人壽投資方面來看，不好的因素在于其十大重倉股主要是金融地產股，但近期跌幅較大，未來投資壓力較大。

由于一季度中國人壽未披露十大重倉股，因此我們只能用2010年年初的重倉股進行分析，但其間其經過減倉后最新持股數(shù)可能會有所變化，因此我們此處重點分析年初以來十大重倉股股價的變化。

從中國人壽2009年年報來看，前十大重倉股除中國石化外，基本上都是金融股(銀行股)和地產股。

我們注意到今年以來中國人壽持有的金融、地產股股價出現(xiàn)較大幅度的縮水，尤其是近一個月銀行股和地產股加速下跌，中國石化亦出現(xiàn)大幅縮水?？紤]到中國人壽年初權益?zhèn)}位非常高(15.31%)，盡管其一季度有所減倉，但我們預計其最新倉位水平仍會比較高。

我們考慮到近一個月金融、地產和石化加速下跌，中國人壽未來投資壓力較大。