近日，穆迪發(fā)出或?qū)?duì)葡萄牙主權(quán)評(píng)級(jí)下調(diào)的警告，使擔(dān)憂主權(quán)債務(wù)危機(jī)蔓延的市場(chǎng)情緒失控，希臘發(fā)生空前“騷亂”，半數(shù)國(guó)民卷入罷工抗議之中。而全球金融市場(chǎng)紛紛重挫，無論是道瓊斯指數(shù)、日經(jīng)指數(shù)都大幅下跌，5月6日中國(guó)上證指數(shù)更是狂跌4.11%，下跌117點(diǎn)之巨。

市場(chǎng)擔(dān)憂全球主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)的觀點(diǎn)并非危言聳聽。不過，若僅把當(dāng)前的市場(chǎng)恐慌情緒匡定于主權(quán)債務(wù)危機(jī)的蔓延范圍，則難以詮釋全貌。我們認(rèn)為，當(dāng)前主權(quán)債務(wù)危機(jī)已動(dòng)搖了全球金融市場(chǎng)的內(nèi)穩(wěn)性，甚至開始干擾市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效定價(jià)和資源配置。

當(dāng)前歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)狹義地講就是國(guó)債危機(jī)。國(guó)債收益率曲線是各國(guó)乃至全球固定收益市場(chǎng)的基準(zhǔn)定價(jià)曲線，它直接影響著一國(guó)乃至全球固定收益率市場(chǎng)的定價(jià)基礎(chǔ)和效率，而債券市場(chǎng)則是包括股市在內(nèi)的金融市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行定價(jià)的參照系。

主要國(guó)家國(guó)債收益率曲線失真將使全球固定收益市場(chǎng)的基準(zhǔn)定價(jià)出現(xiàn)紊亂，無法為規(guī)模龐大的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)敞口定價(jià)，市場(chǎng)必然陷入冰封之中。以當(dāng)前希臘、葡萄牙等歐元區(qū)債市為例，主權(quán)債務(wù)危機(jī)已使金融市場(chǎng)的定價(jià)功能失靈，市場(chǎng)出現(xiàn)了有價(jià)無市的恐慌局面——?dú)r(jià)甩貨者眾而接貨者寡。特別需要指出的是，受歷史傳承影響，債市是歐元區(qū)的主導(dǎo)型金融市場(chǎng)，且該市場(chǎng)投資者多來自歐盟內(nèi)部，顯然希臘、葡萄牙等的主權(quán)債務(wù)危機(jī)對(duì)歐盟金融市場(chǎng)極具破壞性。

而歐洲債市失火不可避免地干擾美國(guó)國(guó)債收益率曲線的形成，不利于美國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的合理有效定價(jià)。受投資者避險(xiǎn)情緒的強(qiáng)烈撞擊，5日美國(guó)10年期國(guó)債收益率下降4個(gè)基點(diǎn)至3.56%，而2年期國(guó)債收益率曲線則下降7個(gè)基點(diǎn)至0.88%。顯然，當(dāng)前美國(guó)國(guó)債價(jià)格上漲收益率下降，是擔(dān)心歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)蔓延失控的投資者避險(xiǎn)續(xù)期推動(dòng)，而非其內(nèi)生利好因素推動(dòng)；這無疑將干擾美國(guó)固定收益市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。即包括固定收益證券在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)依據(jù)目前國(guó)債收益率曲線定價(jià)，隱含著較高的投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好，且一旦避險(xiǎn)情緒持續(xù)推低美國(guó)國(guó)債收益率，則基于此對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)將無法有效覆蓋風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)敞口，從而增加風(fēng)險(xiǎn)隱患。

如果說歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)對(duì)全球金融市場(chǎng)的影響尚處于初級(jí)階段，那么對(duì)國(guó)際外匯市場(chǎng)的影響則相當(dāng)明顯。5日歐元兌美元下挫至1.2816，且下行慣性依舊。歐元相對(duì)于其他貨幣的下挫將不可避免地加劇主權(quán)信用貨幣競(jìng)相貶值。當(dāng)前以商品籃子衡量，幾乎所有主權(quán)貨幣的購買力都有所下降，全球性高通脹已在培育中。持續(xù)貶值的歐元將干擾奧巴馬政府的出口倍增計(jì)劃，加劇國(guó)際貿(mào)易保護(hù)主義。同時(shí)，加劇中國(guó)等國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的配置的難度。這些對(duì)全球金融市場(chǎng)存量風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)帶來了明顯的風(fēng)險(xiǎn)敞口，并加劇了風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的不確定性。

歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)對(duì)全球金融市場(chǎng)的沖擊還表現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)誰來拯救“拯救者”的詰問。目前歐盟和IMF的救助方案存在著明顯的棘輪效應(yīng)——用新債堵舊債的拆東墻補(bǔ)西墻的手段，只是延緩希臘違約時(shí)間。

當(dāng)前各國(guó)政府反而借助危機(jī)救援來硬嵌入全能政府之理念，擴(kuò)展政府之權(quán)力，壓縮市場(chǎng)自由空間。這使得市場(chǎng)愈發(fā)擔(dān)憂政府赤字長(zhǎng)期化、主權(quán)債務(wù)危機(jī)常態(tài)化，從而導(dǎo)致通脹和微觀經(jīng)濟(jì)主體可預(yù)見的高稅負(fù)化。這無疑使市場(chǎng)擔(dān)心，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)的扭曲和干擾不再是一個(gè)短期效應(yīng)，或?qū)⑹且环N常態(tài)化的干擾和扭曲。