2009年之后，人民幣1年期NDF和恒生AH股溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)相關(guān)度超過(guò)70%

東航國(guó)際金融(香港) 廖 料

匯率改革重啟后，人民幣升值預(yù)期顯著上升，這對(duì)于A股和H股的走勢(shì)有何影響呢？

對(duì)比恒生AH股溢價(jià)指數(shù)和人民幣兌美元1年期無(wú)本金交割合約(NDF)的走勢(shì)可以看出，人民幣的升值預(yù)期與A股、H股之間的相對(duì)走勢(shì)有著非常密切的聯(lián)系。2006年至2007年，人民幣處于平穩(wěn)升值階段，內(nèi)地市場(chǎng)也經(jīng)歷了氣勢(shì)恢宏的大牛行情。伴隨著人民幣的升值，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)一路走高并突破200點(diǎn)。這個(gè)階段，人民幣NDF走勢(shì)和恒生AH股溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)呈現(xiàn)反方向態(tài)勢(shì)。

之后，人民幣升值預(yù)期出現(xiàn)波動(dòng)，人民幣NDF的走勢(shì)和恒生AH股溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)開(kāi)始呈現(xiàn)出較強(qiáng)的正相關(guān)性。尤其是2009年之后，人民幣1年期NDF和恒生AH股溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)相關(guān)度超過(guò)70%。這意味著當(dāng)人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)時(shí)，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)趨于下行。人民幣升值預(yù)期強(qiáng)時(shí)，外圍資金追捧中國(guó)資產(chǎn)，但由于內(nèi)地A股市場(chǎng)相對(duì)封閉，因而熱錢(qián)更多地涌入資金進(jìn)出更為方便的香港市場(chǎng)，從而使H股相對(duì)A股有更好的表現(xiàn)。從這個(gè)角度出發(fā)，人民幣升值預(yù)期的增強(qiáng)，受益更多的可能還是香港的H股。

央行上周末宣布匯改后，人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)本周進(jìn)一步走低。不過(guò)，比較人民幣NDF和恒生AH股溢價(jià)指數(shù)的走勢(shì)可以看出，盡管人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)，但當(dāng)前恒生AH股溢價(jià)指數(shù)下行的速度，已經(jīng)顯著快于了人民幣升值的預(yù)期。由于人民幣升值速度可能并不會(huì)太快，人民幣NDF快速下行的概率并不高，因而恒生AH股溢價(jià)指數(shù)當(dāng)前面臨一定的反彈壓力。事實(shí)上，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)周一下行并創(chuàng)出今年以來(lái)新低后，接連幾天已出現(xiàn)了企穩(wěn)跡象。

對(duì)于恒生AH股溢價(jià)指數(shù)可能的反彈，我們認(rèn)為更大的可能是通過(guò)A股上漲，港股少漲或下跌來(lái)實(shí)現(xiàn)。A股經(jīng)過(guò)前期持續(xù)調(diào)整后已有企穩(wěn)跡象，而且海外投資者對(duì)于A股的走勢(shì)也開(kāi)始轉(zhuǎn)為樂(lè)觀。美國(guó)市場(chǎng)上有一只名為Morgan Stanley China的封閉式基金，直接投資于內(nèi)地A股市場(chǎng)。歷史上，這只基金的折溢價(jià)率走勢(shì)，對(duì)于預(yù)判A股走勢(shì)有著非常不錯(cuò)的參考意義：當(dāng)該基金折價(jià)交易時(shí)，A股趨于下行；反之，當(dāng)該基金溢價(jià)交易時(shí)，投資者看好后市，A股趨于上行。6月10日后，這只基金結(jié)束了超過(guò)半年的折價(jià)交易狀態(tài)出現(xiàn)溢價(jià)。匯改后，該基金溢價(jià)更是達(dá)到過(guò)1年來(lái)最高水平。這表明匯改后，海外投資者對(duì)A股未來(lái)走勢(shì)持相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)度。

盡管我們認(rèn)為，由于人民拆借利率高于港元，A股流通股占比提升，人民幣相對(duì)美元升值等大趨勢(shì)，將導(dǎo)致恒生AH股溢價(jià)指數(shù)中期趨于下行。但短期看，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)出現(xiàn)反彈的概率反而更大。從這個(gè)角度出發(fā)，我們認(rèn)為如果A股不能走好，香港股市持續(xù)上行的壓力會(huì)非常大。