德邦證券

2010年7月13日

農(nóng)業(yè)銀行：

2010年07月15日上市。發(fā)行價(jià)格：2.68元，上市代碼：601288，所屬行業(yè)：銀行，中簽率：9.29%，主承銷商：中金公司、中信證券(11.77,-0.30,-2.49%)等。

公司投資要點(diǎn)

公司是四大國有獨(dú)資商業(yè)銀行之一，是國內(nèi)網(wǎng)點(diǎn)最多的大型國有商業(yè)銀行，中國最大的零售銀行。公司的前身最早可追溯至1951年成立的農(nóng)業(yè)合作銀行。公司擁有一級(jí)分行32個(gè)，直屬分行5個(gè)，總行營業(yè)部1個(gè)，并在新加坡、香港設(shè)立了分行，在倫敦、東京、紐約等地設(shè)立了代表處，憑借覆蓋廣泛的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，為全國各類公司、機(jī)構(gòu)和個(gè)人客戶提供全面的產(chǎn)品和服務(wù)。按托管的資產(chǎn)規(guī)模計(jì)，是國內(nèi)第二大托管銀行和國內(nèi)最大的保險(xiǎn)資金托管銀行。公司位列《銀行家》雜志“世界銀行1000強(qiáng)”第8位，分支機(jī)構(gòu)數(shù)量在大型商業(yè)銀行中位居首位，擁有大型商業(yè)銀行中覆蓋范圍最廣泛的銷售網(wǎng)絡(luò)。

農(nóng)業(yè)銀行是總資產(chǎn)規(guī)模第三的大型國有商業(yè)銀行，僅次于工行和建行，擁有最廣泛的分支機(jī)構(gòu)和銷售網(wǎng)絡(luò)。由于歷史定位，農(nóng)行是農(nóng)村金融市場的主導(dǎo)者，也是未來農(nóng)村金融深化的最大參與銀行，在縣域金融業(yè)務(wù)上具備絕對(duì)優(yōu)勢，中短期內(nèi)難以被同業(yè)取代。農(nóng)行的優(yōu)勢主要集中于其廣泛的網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢，特別是對(duì)縣域金融服務(wù)與支持的先發(fā)優(yōu)勢。目前，農(nóng)行接近2.4 萬個(gè)網(wǎng)點(diǎn)中的50%左右設(shè)立在縣域地區(qū)，縣域網(wǎng)點(diǎn)中的70%集中于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。這一網(wǎng)點(diǎn)布局使得農(nóng)業(yè)銀行在新一輪的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和居民收入提升的發(fā)展時(shí)期具有良好的渠道優(yōu)勢，也使其獲得了更具有前景的成長空間。同時(shí)，農(nóng)業(yè)銀行在服務(wù)三農(nóng)經(jīng)濟(jì)的過程中，充分享受到了國家對(duì)于三農(nóng)發(fā)展的政策支持，在稅收減免、監(jiān)管費(fèi)減免以及法定存款保證金等領(lǐng)域享受到了制度紅利的優(yōu)勢。

農(nóng)行目前主要存在的問題在于貸款質(zhì)量仍然處于四大行中的較低水平，撥備覆蓋率也存在進(jìn)一步提升的需要。管理層對(duì)這些問題的解釋主要是農(nóng)行不良貸款中含有與汶川地震有關(guān)的貸款200 億元，而且公司對(duì)貸款分類的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)也比較嚴(yán)格。如果用逾期貸款與總貸款的比值，農(nóng)業(yè)銀行的貸款質(zhì)量水平將比較接近目前其他三家國有銀行的水平。同時(shí)，公司的存貸比較低也制約了公司利潤的進(jìn)一步增長，公司表示將積極考慮如何有效合理地設(shè)定符合業(yè)務(wù)發(fā)展需求的存貸比比例，并以此促進(jìn)農(nóng)業(yè)銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展。

相對(duì)較高的規(guī)模增長和較優(yōu)的息差水平。2009 年，農(nóng)業(yè)銀行ROAA 和ROAE 分別為0.82%和20.52%，相對(duì)低于其他國有大行，但與08 年相比ROAE 提升了2.8 個(gè)百分點(diǎn)，為國有大行最大幅度，體現(xiàn)了農(nóng)行快速的盈利改善能力。09 年，農(nóng)業(yè)銀行凈利潤增速為28%，顯著高于工行、建行和交行，低于中行3 個(gè)百分點(diǎn)。從盈利驅(qū)動(dòng)來看，農(nóng)行規(guī)模增長和凈息差相對(duì)較優(yōu)，但信貸成本和成本收入比相對(duì)較高，拖累了業(yè)績，我們認(rèn)為，上市后，農(nóng)行能保持?jǐn)U張和資金成本的優(yōu)勢，但有效改善信貸成本和成本收入比將為公司業(yè)績提供較大的空間。在融資后 3200 億股的總股本攤薄下，我們預(yù)計(jì)農(nóng)業(yè)銀行2010 年-2012 年凈利潤為833億元、1041 億元、1282 億元；每股收益分別為0.26 元/股、0033 元/股、0040 元/股；每股凈資產(chǎn)預(yù)計(jì)為1.58 元/股、1078 元/股、2002 元/股。

　上市首日定價(jià)預(yù)測：

我們預(yù)測:上市首日定價(jià)預(yù)測為2.80元。