劉煜輝(社科院金融專家)

央行行長周小川“池子關(guān)熱錢”的講法引發(fā)很多猜想。周小川心中的這個(gè)“池子關(guān)是什么呢？有很多人猜測，這個(gè)“池子關(guān)是股市。而在我看來，央行昨晚宣布的“從2010年11月16日起，上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)”，已經(jīng)給出了答案。

資產(chǎn)價(jià)格上漲，進(jìn)一步推動(dòng)貨幣流轉(zhuǎn)加快，什么是貨幣量？什么是流動(dòng)性？流動(dòng)起來才是貨幣量。如何不會沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)呢？

中國銀行信貸90%都是以人民幣資產(chǎn)作為抵押品發(fā)放的。資產(chǎn)價(jià)格上漲意味著信貸條件實(shí)質(zhì)性地放松。當(dāng)然，我們能用熟悉的信貸額度管制，強(qiáng)行把信貸速度壓制住。但是，銀行體系內(nèi)越來越多的閑余資金會被動(dòng)涌向長期證券市場做配置，翻轉(zhuǎn)過來又壓低中長期利率，負(fù)利率加深又驅(qū)動(dòng)著資產(chǎn)價(jià)格泡沫進(jìn)一步深化。2003年以來，中國式通脹實(shí)質(zhì)是由資產(chǎn)泡沫驅(qū)動(dòng)的。

有人說，熱錢進(jìn)來了，正好企業(yè)乘著資金成本低發(fā)股發(fā)債。這不是抱薪救火嗎？通過資產(chǎn)價(jià)格上漲來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)反彈，而不是經(jīng)濟(jì)增長推動(dòng)的資產(chǎn)上漲，終究只可能是泡沫?，F(xiàn)階段中國經(jīng)濟(jì)最需要的是降溫，是主動(dòng)減速。我知道很多人反對這個(gè)觀點(diǎn)，但是，中國經(jīng)濟(jì)速度掉下來，真會和就業(yè)關(guān)聯(lián)上嗎？中國經(jīng)濟(jì)的速度靠重化工，而那一塊與就業(yè)關(guān)聯(lián)不大。

速度下來了，流動(dòng)性潮水退去，中國的商品價(jià)格將大幅下跌，反而增加制造業(yè)部門競爭力。它們是活得更好，而不是更壞，有更多的機(jī)會雇傭更多的人，而不是被成本逼著用機(jī)器替代工人。

當(dāng)然，中國的銀行系統(tǒng)要付出代價(jià)。國內(nèi)地價(jià)普遍被嚴(yán)重高估，可能被高估了數(shù)倍，而銀行資產(chǎn)主要以土地的擔(dān)保抵押。流動(dòng)性沖擊將導(dǎo)致中國土地市場崩潰，成為銀行體系的“幽靈”。其實(shí)，沒什么大不了的。前三季度四大行利潤就高達(dá)4000多億，當(dāng)下上市銀行的利潤占到了全部上市公司總利潤的一半，現(xiàn)在應(yīng)該輪到它們?yōu)橹袊?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型埋單，而不是再擠壓家庭來喂養(yǎng)它們。

周小川心中的“池子”，絕不是人民幣的資產(chǎn)市場。對于中央銀行來說，把熱錢圈起來放到池子里，無非準(zhǔn)備金率和央票兩類手段。盡管目前準(zhǔn)備金率已經(jīng)處于17.5%的歷史高位，而且從本月16日起還要上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)，但是，非常時(shí)期有非常之策，即便再往上提到25%，也不是什么太大不了的事。經(jīng)濟(jì)一旦降溫，投機(jī)資金逐步退出時(shí)，慢慢再將準(zhǔn)備金放出來，來平滑人民幣資產(chǎn)價(jià)格的壓力，避免經(jīng)濟(jì)失速而硬著陸，這或是宏觀操作者的“深謀遠(yuǎn)慮”

對于新興國家應(yīng)對QE2最好的辦法是緊縮而主動(dòng)減速，減速是拒絕熱錢最好的理由。新興國家顯然吸取了上世紀(jì)90年代的教訓(xùn)，筑壩擋水，巴西和韓國課外來資本稅，印度加息。如此，美國QE2將和QE1一樣起不到任何作用。

美國的QE1用了1.7萬億美元，結(jié)果美國商業(yè)銀行持有的國債增加7000億美元，在美聯(lián)儲的多余儲備則增加1萬億美元，資金并沒有流向私人市場。因此，失業(yè)率仍然高企，除了金融業(yè)一枝獨(dú)秀(有賴美國財(cái)會標(biāo)準(zhǔn)委員會更改會計(jì)政策的掩護(hù))之外，經(jīng)濟(jì)增長像霧又像風(fēng)，似有實(shí)無。美國QE2用6000億美元，其效果也不會好到哪去，唯一功效只是補(bǔ)財(cái)赤。

那些鼓勵(lì)中國放水沖沙、與美國大打貨幣戰(zhàn)的人是不懷好意的，是在幫伯南克和蓋特納。伯南克和蓋特納需要考慮的，是如果新興市場不接招，財(cái)赤無限度增加下去會促使資金從國債市場抽逃，債務(wù)市場的崩潰將拖垮經(jīng)濟(jì)。美國將在貨幣戰(zhàn)爭中一無所獲，而最終搬著石頭砸自己的腳。