現(xiàn)在貨幣政策還處于中性、穩(wěn)健狀態(tài)

上周經濟領域重大事件頻頻：國內存款準備金率上調、CPI創(chuàng)下25個月新高；國際上美元反彈、G20峰會召開、愛爾蘭債務危機升級……

系列事件疊加的結果是，滬深兩市在上周最后一個交易日爆發(fā)，滬市跌幅達到5.16%，深成指跌幅達7%。

盡管影響股市的因素很多，但投資者對于貨幣政策轉為偏緊的擔憂卻是最重的……

西安交通大學經濟與金融學院教授

何雁明

北京大學證券研究所所長 呂隨啟

英大證券研究所所長 李大霄

由于通脹壓力形勢嚴峻，宏觀政策在年底的調控節(jié)奏將更緊湊。

但從目前官方的姿態(tài)可以看到，市場穩(wěn)定并沒有被舍棄，因此現(xiàn)在貨幣政策還處于中性、穩(wěn)健狀態(tài)，處于是否要實質性收緊的考驗期。

暴跌的真實原因？

投機者踩不準節(jié)奏了

記者：市場觀點基本認為此次股市暴跌是多重因素疊加的結果，這些因素是否反映了下跌的實質問題？

呂隨啟：的確是疊加因素，但更主要的還是對國內政策是否會轉向的擔憂，核心政策便是影響資金參與度的貨幣政策。目前通脹壓力形勢很嚴峻，國內政策面偏緊，但美國政策寬松，人民幣與美元的利差擴大，導致熱線流入的預期和動力十足，從而使輸入性通脹壓力加大。下一步政策要保增長，就得加大力度防通脹。

這種擔憂的一個體現(xiàn)是加息可能性加大，上周“兩桶油”的表現(xiàn)也是一種機構要逃離情緒的掩飾，滬市上周五有大量資金逃離，從而導致市場有一些恐慌性的出逃，加劇了下跌。

李大霄：貨幣政策的風向直接關系到公司業(yè)績的未來表現(xiàn)，例如投資進展等，因此市場受到干擾。

從1664點到現(xiàn)在，市值擴大的幅度、提供給投資者的交易機會已能夠與國內宏觀經濟的恢復程度相匹配，而且現(xiàn)在宏觀基本面還在繼續(xù)糾正，尤其是最近面臨較大的通脹預期壓力后，宏觀政策的調控預期更強烈一些，因此股市的調整壓力也跟隨增大。

何雁明：市場處在敏感時期，大家擔心隨時要調整。從往年交易規(guī)律來看，這個敏感時期，容易在“石化雙雄”身上出一些問題，例如上周石化雙雄的大漲，就與CPI的利空消息顯得格格不入，從而令市場猜想是否是行情撤退的時候來臨。

在10月份CPI還沒出來前，市場一直在賭此次的通脹預期會有多強烈，數據出來之后，從各方反應看得出形勢很嚴峻，但單就這個通脹壓力來看，政策面發(fā)生的變化此前也有準備，只不過由于CPI走高的幅度比較大，年底這一個多月的時間內，宏觀調控節(jié)奏顯得更緊湊。

而此次下調幅度這么大，除了美元反彈和全球股市下滑、國內通脹因素外，還很難排除國內股市有投機因素在里面，而投機產生的本質是對于新的政策風向的暫時迷茫，利好或利空消息和市場反應相比是逆向的，這反映了大資金對宏觀政策的節(jié)奏和進度失去了耐心或者信心。經濟結構調整之后，在新的經濟增長方式確立過程中，游戲規(guī)則也需要重新確立。

政策面狀態(tài)如何？

政策“中性”未實質收緊

記者：現(xiàn)在貨幣政策收緊的預期顯然很強烈，但預期歸預期，目前政策狀態(tài)是怎樣的趨勢？年內會是怎樣的方向？

呂隨啟：G20峰會上，各國領導人拒絕支持美國推動人民幣升值，這說明國際上對于中國經濟復蘇之后的作用越來越重視，而美國二次量化寬松的貨幣政策，也令全世界都在指責其對新興市場的影響，矛盾焦點從此前人民幣升值預期轉移到了美國身上，這給國內宏觀政策提供了梳理自身結構性矛盾的難得機會。

現(xiàn)在執(zhí)行的貨幣政策名義上仍是適度寬松，只是在通脹預期階段性的壓力變大時，收緊節(jié)奏更快一些。而且即使沒有通脹壓力，按照年中確定的從寬松到適度寬松的節(jié)奏，到現(xiàn)在這個時候也會開始進入相對的收緊狀態(tài)，單月貨幣發(fā)行量的逐步縮減，體現(xiàn)了貨幣政策處在一個更理性的趨勢中。

何雁明：公布下一輪宏觀數據前的這段時間，是國內考慮要不要緊縮的關鍵期。

G20峰會召開后，中國還沒到再度調整利率的最好時機，原因是美國施壓人民幣升值的做法在峰會上已經失去了支持，如果在當下宣布加息，那等于向國際宣布“都來中國吧”，因為利率再調高后，利差更大，更有利于熱錢的流入。

在11月份數據沒公布前，消息面基本上是真空期，市場也很難有利好令指數報復性增長。在這段時間之內，如果不二次加息，貨幣政策還是比較中性的，并不寬松也不夠實質性的收緊，處在一個收緊趨勢的考驗周期，利率可調可不調。

在今年要公布的宏觀數據只剩下月中旬的最后一波，因此影響市場的利空消息除了貨幣政策方面，就只有下個月那次CPI的出爐。因此股指在圍繞3000點的位置上，將會出現(xiàn)一段長時間的政策梳理過程。

國內流動性出現(xiàn)拐點？

市場穩(wěn)定因素仍在

記者：在這種不明朗的局面下，市場有觀點提出國內流動性開始出現(xiàn)拐點，我們該如何理解？

呂隨啟：流動性是否還發(fā)揮著推動力，這要看國內下一步政策的方向，如果真正實質性從緊，例如短期內連續(xù)加息，那么市場的資金參與度和活躍度必然會受到持續(xù)影響。如果沒有出現(xiàn)實質性收緊，短期內就不需要太懼怕。

何雁明：基本面沒有變化，上周的市場下調，并沒有出現(xiàn)高位的放量下行，單日下降幅度很大，但外盤和內盤股數基本相對稱，成交量的內外盤比重還是比較均勻的，說明市場并不是在不計成本地出貨，換手率也比較高。

在這種政策面偏緊的關鍵節(jié)點上，市場持續(xù)大幅下行肯定是政府不愿看到的，從這幾天官方的姿態(tài)就可以看到政府穩(wěn)定市場的意愿。例如，財政部否認印花稅傳聞，統(tǒng)計局發(fā)言人對于價格上漲后并沒有進入全面通脹時代的解釋，還有央行官員也出來解釋“池子”的含義(消化熱錢的池子并不能簡單理解為股市等市場池，而是一系列組合的政策池)。

不可否認，官方解釋能夠消除一部分疑慮，雖然還不足以讓投資者完全信服，但對中國經濟基本面并沒有實質性的損害，四季報也預計會有穩(wěn)定增長。

需要提出的是，在匯率問題重新被提起的背景下，打擊投機、加強對國際熱錢流入的管理需更有力度，但光靠行政手段效果是不好的，短時間內不容易分清到底哪些是熱錢，哪兒是熱錢的投資在發(fā)揮力量。

因此在國外熱錢拼命想往中國進的時候，如果把股市的績優(yōu)股打壓特別低的話，那正好是給熱錢抄底的好機會，這樣的下下策我們也不會輕易觸及。

李大霄：宏觀面上，結構轉型、通脹壓力等因素，使一些政策會發(fā)生變化，美國所采取的政策也都會影響到中國資本市場的波動。但不管這些外部環(huán)境怎么樣，有一點沒有變化的是，國內經濟的成長性仍舊比較確定，而且相對于樓市、債券、貨幣市場來說，國內的股市前景顯得更樂觀一些。

本報記者 劉艷玲

瑞銀證券：

未來12個月升息75個基點

如果貨幣政策不充分收緊，CPI可能會面臨更多上行壓力。

政府很可能會采取以下一些措施：加速人民幣升值步伐；通過提高存款準備金率及增發(fā)央票的手段加大對沖力度；進一步升息(未來12個月累計75個基點)；在2011年繼續(xù)控制信貸投放(信貸額度設在7萬億)。

摩根大通：

2011年3次加息

預計央行將在未來幾個月通過密集的資金凍結和進一步的信貸控制繼續(xù)實施流動性的管控，未來幾個月存款準備金率至少將再上調兩次，每次0.5個百分點。同時2011年將會進行三次0.25個百分點的加息。

野村證券：

2011年4次加息

由于預期未來兩年GDP繼續(xù)強勁增長(更多由消費推動)，并且通脹壓力加大，野村證券保持2011年四次加息(每次加息25個基點)和2012年三次加息的預期。由于國際收支順差壓力持續(xù)存在，也預期中國央行將在2011年三次提高存款準備金率(每次50個基點)來吸收過剩流動性。

據《北京青年報》