《精譯求精》

Walter Schloss

他不是很多人眼中的股神，但他是“股神，眼中最偉大的投資人之一。他曾經(jīng)為價(jià)值投資之父，也是巴菲特的老師Ben Graham，工作將近十年。自立門(mén)戶(hù)后一直堅(jiān)持獨(dú)立投資，直到今天，對(duì)，94了，他還在價(jià)值投資。

巴菲特2006年致股東信，專(zhuān)門(mén)重點(diǎn)講到Walter Schloss

“最后我想談?wù)勎以谌A爾街的一位老朋友，Walter Schloss，他去年已經(jīng)90歲高齡。從1956年至2002年，他的投資都非常成功，而且除非他的基金賺錢(qián)，否則他一分錢(qián)手續(xù)費(fèi)也不收。我對(duì)他的敬仰不是馬后炮，我在五十年前就把他推薦給St. Louis家族，建議由Walter來(lái)管理他們的財(cái)富，他是我當(dāng)時(shí)唯一推薦人選。Walter沒(méi)有上過(guò)大學(xué)，或者商學(xué)院。他的辦公室只有1間，直到2002年才擴(kuò)到4間。而且沒(méi)有秘書(shū)，沒(méi)有任何辦公人員，只有他的兒子幫他。他們從來(lái)不靠?jī)?nèi)幕信息，確切的說(shuō)，內(nèi)幕信息至少離他們有1英里遠(yuǎn)。他們就設(shè)定幾條標(biāo)準(zhǔn)挑選股票。1989年父子倆接受采訪(fǎng)，被問(wèn)及投資理念，回答‘我們盡量買(mǎi)便宜的股票’。聽(tīng)到這些，什么現(xiàn)代組合理論，技術(shù)分析，宏觀(guān)判斷和復(fù)雜模型，都歇了吧。

Walter的策略是不要冒‘真正的風(fēng)險(xiǎn)’（資本的永久損失）。以此為依托，他的投資回報(bào)遠(yuǎn)超大盤(pán)，特別值得注意的是，他投資過(guò)超過(guò)1000只股票，大部分看上去都沒(méi)什么吸引力。他多年來(lái)的成功不是依靠幾只股票，也不可能是因?yàn)榕既?。我第一次向公眾推薦Walter Schloss是在1984年，那時(shí)主流商學(xué)院盛行‘市場(chǎng)有效理論’，即認(rèn)為股票價(jià)格不會(huì)明顯被錯(cuò)估，所以?xún)H僅利用公開(kāi)信息，投資者無(wú)法超越市場(chǎng)平均水平。無(wú)數(shù)本來(lái)前途無(wú)量的年輕人就被灌輸了這樣的思想，而另一邊Walter卻繼續(xù)用事實(shí)說(shuō)話(huà)—跑贏(yíng)大盤(pán)。市場(chǎng)有效理論反而‘幫助’了Walter，就像如果你從事航運(yùn)業(yè)，而你的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都被教育說(shuō)，地球不是圓的，而是方的。從這個(gè)角度講，對(duì)Walter的投資者來(lái)講，他沒(méi)有上過(guò)大學(xué)，是件好事。

巴菲特在The Superinvestors of Graham-and-Doddsville這樣形容Walter Schloss：

“他真的知道怎樣找到‘比賣(mài)給私人投資者價(jià)格低得多’的股票。他持有股票數(shù)量比我多得多，他對(duì)公司所處行業(yè)的性質(zhì)等，沒(méi)有我關(guān)心得多。我也影響不了他。不過(guò)這是他的優(yōu)勢(shì)之一，因?yàn)闆](méi)有人影響得了他”

開(kāi)場(chǎng)笑話(huà)，哈哈

1998年Walter Schloss參加了Jim Grant投資論壇，演講題目是“我的華爾街六十五年”，開(kāi)場(chǎng)時(shí)他先講了一個(gè)笑話(huà)?！拔矣袀€(gè)朋友，在精神病院當(dāng)醫(yī)生，他請(qǐng)我去給他的病人講講投資。我應(yīng)邀前往，剛講了幾句，一個(gè)坐在前排的病人，站起來(lái)沖著我喊，‘閉嘴，白癡，坐下！’我頓時(shí)傻了，問(wèn)我的朋友該怎么辦，他說(shuō)，‘那你就坐下唄，這是他這幾個(gè)月來(lái)說(shuō)的最明智的一句話(huà)’”

在那次演講中，Walter給大家介紹了他眼中的“價(jià)值投資之父”Ben Graham。Graham從哥倫比亞大學(xué)畢業(yè)后，聰明的他將自己的理念應(yīng)用于投資，他定下的規(guī)矩是，有回報(bào)他要提取50%，而出現(xiàn)損失，他也會(huì)承擔(dān)50%。不過(guò)，1929年的市場(chǎng)也讓他損失慘重，投資者紛紛贖回。1946年，Graham-Newman基金已經(jīng)成立10年，表現(xiàn)一直很好。主要原因是Graham二戰(zhàn)前買(mǎi)入很多規(guī)模和盈利一般的二線(xiàn)公司，這些公司不用繳納超額盈利稅，因此戰(zhàn)后反而經(jīng)營(yíng)和股價(jià)都表現(xiàn)很好。兩個(gè)小例子。Ben Graham的堅(jiān)持。曾經(jīng)有人給他推薦未來(lái)業(yè)績(jī)很看好的公司，他說(shuō)“這不是我們的風(fēng)格”。他所倡導(dǎo)的價(jià)值投資并不是預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)幾年的盈利和增長(zhǎng)。哪怕“機(jī)會(huì)”再“確定”，他也會(huì)堅(jiān)持原則。Ben Graham的價(jià)值發(fā)現(xiàn)。二戰(zhàn)前買(mǎi)市場(chǎng)熱捧波音公司，認(rèn)為其前景巨大；而戰(zhàn)后，很多人都認(rèn)為公司沒(méi)有前途，于是Ben Graham得以在20元股價(jià)買(mǎi)入（當(dāng)時(shí)賬面價(jià)值為40美元）。當(dāng)時(shí)沒(méi)有多少人會(huì)專(zhuān)門(mén)在股價(jià)跌時(shí)買(mǎi)入，Ben Graham已經(jīng)在這樣做了，不過(guò)他不愿意用逆向投資形容自己，他認(rèn)為自己是在買(mǎi)入價(jià)值。所以你要教育你的投資人，除了浮盈，也要習(xí)慣浮虧，而且越跌越買(mǎi)。

其他場(chǎng)合，Walter Schloss精彩問(wèn)答：

1、你和巴菲特等人都曾師從Ben Graham，今天你們也成為非常成功的投資人，你們的共同點(diǎn)是什么？

都不抽煙，呵呵。我想我們都很理性（rational），即使在非常不利的情況下，我們也不會(huì)很情緒化。當(dāng)然，巴菲特是這方面做得更極致些。而且我們都很誠(chéng)實(shí)，我們知道有些人賺了很多錢(qián)，但別人并不愿意投錢(qián)給他們，因?yàn)樗麄內(nèi)似酚袉?wèn)題。

2、Tweedy Browne偏定量，而巴菲特偏定性，你呢？

我不是很擅長(zhǎng)判斷“人”，我更喜歡跟數(shù)字打交道，除非上市公司離得很近，否則我不會(huì)去調(diào)研。我會(huì)從公司是否愿意分紅，來(lái)判斷管理層是否為股東利益著想。因?yàn)槲覀兒堋靶　?，所以我們不?huì)去約見(jiàn)管理層，除非你是富達(dá)（Fidelity），否則他們?cè)趺磿?huì)聽(tīng)你的呢？在基金規(guī)模小的情況下，還是同數(shù)字打交道更容易些。

3、買(mǎi)賣(mài)原則？

不要著急賣(mài)。如果股價(jià)已經(jīng)到了你認(rèn)為合理的價(jià)格，那你賣(mài)掉可以。但如果因?yàn)橐呀?jīng)漲了50%，別人勸你要鎖定利潤(rùn)，你不要急著賣(mài)。至少賣(mài)之前要重新評(píng)估一下公司，要考慮當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的情緒（點(diǎn)位）是否對(duì)股價(jià)構(gòu)成影響，人們是不是特別樂(lè)觀(guān)？買(mǎi)股票時(shí)，根據(jù)我個(gè)人經(jīng)驗(yàn)，買(mǎi)在過(guò)去幾年的歷史低點(diǎn)總歸會(huì)有好處。你看到股價(jià)從125跌倒60，你認(rèn)為有吸引力了，但可能三年前低至20，這說(shuō)明這公司股價(jià)確實(shí)很脆弱。

4、你自己經(jīng)歷了很多次經(jīng)濟(jì)衰退（18次），還包括二戰(zhàn)后的市場(chǎng)，歷史在重復(fù)，還是你也在改變？

市場(chǎng)呈現(xiàn)兩極分化，一方面有些股票跌去50-60%，而有些股票創(chuàng)了新高。人們總喜歡買(mǎi)入表現(xiàn)很好的公司，而不喜歡那些表現(xiàn)糟糕的公司。有些人也許在想，如果我現(xiàn)在賣(mài)掉這些差的公司，還可以抵消一些要繳納的盈利稅，不得不承認(rèn)很多人為了各種各樣的原因賣(mài)股票，所以股價(jià)總是會(huì)比“應(yīng)該”跌得更多。以前的價(jià)值投資我們會(huì)買(mǎi)入股價(jià)跌到“流動(dòng)資本以下”的公司，但現(xiàn)在這一條很難適用?，F(xiàn)在的原則是買(mǎi)入股價(jià)被“打壓”的公司，股價(jià)在歷史低位（而不是創(chuàng)新高）的公司。當(dāng)然我們得弄明白，其他投資者為什么不喜歡它們，是因?yàn)闆](méi)有業(yè)績(jī)，還是因?yàn)榧緢?bào)比市場(chǎng)預(yù)期低了一點(diǎn)點(diǎn)，我們?cè)敢馀c市場(chǎng)不同，因?yàn)槲覀儾徽J(rèn)為一個(gè)季度表現(xiàn)很重要。

5、你的投資很分散

巴菲特曾說(shuō)我這樣做是為愚蠢進(jìn)行對(duì)沖，我告訴他我們不會(huì)對(duì)公司盈利進(jìn)行預(yù)測(cè)，而我們買(mǎi)入的又是些二線(xiàn)公司，我知道這里面一定能出來(lái)不錯(cuò)的公司，但我并不知道是哪個(gè)，所以只能每個(gè)先買(mǎi)點(diǎn)。一定要買(mǎi)，哪怕只有一點(diǎn)點(diǎn)，這樣你才會(huì)記住它。遇到真正喜歡的公司，隨著股價(jià)下跌，還會(huì)繼續(xù)買(mǎi)。

6、很多人由于貪婪，撐不了你這么久，你的秘訣？

很多人本不應(yīng)該來(lái)這個(gè)市場(chǎng)，由于貪婪，才有他們的出現(xiàn)。我們有自己的潛在買(mǎi)入名單，當(dāng)這個(gè)名單由50只減少到3只，我知道市場(chǎng)很危險(xiǎn)了，也沒(méi)有那么便宜了，于是是時(shí)候徹底撤出了。再說(shuō)市場(chǎng)幾十年前哪有那么多CFA。

7、給年輕人忠告

對(duì)自己要坦誠(chéng)，不要讓情緒左右你的判斷，要明確自己這輩子要什么，不要因?yàn)槿A爾街賺錢(qián)就做這行。要與受人尊敬的人和好人打交道。

Walter Schloss工作習(xí)慣

他從來(lái)不用電腦，但堅(jiān)持每天早上讀報(bào)，唯一其他參考資料是ValueLine雜志，最喜歡看“表現(xiàn)最差股票列表”，找到理想標(biāo)的后買(mǎi)入一些（股價(jià)較賬面價(jià)值有折價(jià)，債務(wù)少最好沒(méi)有，管理層有一定持股比例），然后讓上市公司將財(cái)務(wù)報(bào)表郵寄到自家信箱。每天工作時(shí)間堅(jiān)持上午九點(diǎn)半到下午四點(diǎn)半。1956年自立門(mén)戶(hù)后，將近50年（2003年基金清盤(pán)，專(zhuān)門(mén)為自己理財(cái)）年復(fù)合收益率16%。難怪，F(xiàn)orbes雜志曾在封面說(shuō)，聽(tīng)Schloss談“簡(jiǎn)單”的價(jià)值投資對(duì)現(xiàn)代人是一劑“補(bǔ)藥”