年初以來經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑，企業(yè)業(yè)績處在負(fù)值區(qū)間，但前期股市漲幅顯著，滬指漲幅最高達(dá)16.2%，基本面與市場走勢相背離主要來自兩方面原因：一是流動性大幅改善，國債收益率去年三季度見底，市場利率去年底開始見頂回落；二是對經(jīng)濟(jì)觸底回升的判斷和政策大幅放松的預(yù)期。但是5月份以來，經(jīng)濟(jì)向下趨勢沒有明顯改善，流動性趨于常規(guī)水平，政策出臺力度也不及預(yù)期，導(dǎo)致市場出現(xiàn)連續(xù)下滑。

中期我們維持樂觀判斷，但短期來看股市仍受幾方面的制約：一是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然低迷，5月份企業(yè)利潤較4月份顯著下降，已公布的PMI預(yù)示6月份經(jīng)濟(jì)依然低迷；二是較差的中報(bào)業(yè)績自下而上對股市形成壓力，已公布業(yè)績預(yù)告的公司統(tǒng)計(jì)全部A股同比下跌-5%，主板公司為-16.5%，

歐盟峰會為海外市場帶來普遍利好，會對A股走勢產(chǎn)生一定正面沖擊，但影響將偏弱。A股的主要關(guān)注度仍然是中國經(jīng)濟(jì)增長、企業(yè)業(yè)績和政策放松力度。配置方面，我們建議短期關(guān)注業(yè)績增長較為確定的行業(yè)和個(gè)股，包括汽車、電力，食品飲料和銀行等行業(yè)。中期我們繼續(xù)看好中周期藍(lán)籌股，包括建筑建材、機(jī)械、房地產(chǎn)和汽車板塊。

5月份企業(yè)盈利增速繼續(xù)下降

預(yù)計(jì)6月依舊不樂觀

1-5月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤18434億元，同比下降2.4%。5月當(dāng)月同比下降5.3%，下降幅度進(jìn)一步擴(kuò)大。預(yù)計(jì)6月份改觀可能性依舊不大。

5月份企業(yè)盈利較4月份繼續(xù)下降，這與現(xiàn)行數(shù)據(jù)相一致。一方面5月份三大需求尤其是投資和消費(fèi)數(shù)據(jù)疲軟，顯示下游需求較弱，1-5月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入同比增長11.9%，較前4個(gè)月下降0.8個(gè)點(diǎn)。

另一方面PPI下降幅度較大，5月份PPI為-1.4%，環(huán)比下降0.4%，在企業(yè)庫存消化即先進(jìn)先出財(cái)務(wù)規(guī)則下，對當(dāng)下利潤形成負(fù)面沖擊。1-5月份每百元主營業(yè)務(wù)收入中的成本為85.21元，主營業(yè)務(wù)收入利潤率為5.34%。成本較1-4月提高0.13元，利潤率較1-4月份下降0.03個(gè)百分點(diǎn)。

由6月份先行數(shù)據(jù)來看，企業(yè)盈利狀況依舊不樂觀。一方面需求仍然較為疲軟；另一方面價(jià)格因素依舊對企業(yè)不利。

在規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中，私營企業(yè)和集體企業(yè)依舊保持著較好的盈利能力；股份制企業(yè)則面臨著成本控制的壓力；而國有及國有控股企業(yè)和外商投資企業(yè)則表現(xiàn)較差，盈利能力與去年相比大幅下滑。

在41個(gè)工業(yè)大類行業(yè)中，26個(gè)行業(yè)利潤同比增長，13個(gè)行業(yè)同比下降，1個(gè)行業(yè)由同期虧損轉(zhuǎn)為盈利，1個(gè)行業(yè)由同期盈利轉(zhuǎn)為虧損。主要行業(yè)利潤增長情況：石油和天然氣開采業(yè)利潤同比增長4%，農(nóng)副食品加工業(yè)增長16.7%，汽車制造業(yè)增長10.4%，電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長22.2%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)下降23%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)下降56.9%，通用設(shè)備制造業(yè)下降2.7%，電氣機(jī)械和器材制造業(yè)下降2.3%，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)下降16.5%，石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)由同期盈利轉(zhuǎn)為虧損。

PMI連續(xù)2月下滑

企業(yè)庫存仍處高位

最新公布的6月PMI為50.2%，比上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，與匯豐PMI相一致，這一數(shù)據(jù)也創(chuàng)造了7個(gè)月來的新低。PMI在歷年6月份均有所回落，本次回落幅度不大，說明與5月份經(jīng)濟(jì)相比，6月份趨勢并不明朗。但由于庫存在較高位置，6月份企業(yè)盈利狀況仍不樂觀。

從歷史上看，6月份PMI指數(shù)一般較5月份稍有下降。2005年以來的8年中，僅有2009年的6月份PMI指數(shù)高于5月份，但也僅上升0.1個(gè)點(diǎn)，其余年份平均下降1個(gè)點(diǎn)。今年6月份PMI指數(shù)50.20較5月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，相對較小，這說明實(shí)際經(jīng)濟(jì)狀況與5月份比較趨勢并不明朗。但從絕對值水平來說，經(jīng)濟(jì)依舊萎靡無可辯駁，2005年以來的6月份PMI均值為52.3，本年度僅為50.20低于均值2.1個(gè)點(diǎn)，

從PMI數(shù)據(jù)來看，6月份生產(chǎn)仍處在較好水平，但新訂單尤其是新出口訂單不振，顯示下游需求仍然較弱，這也導(dǎo)致產(chǎn)成品庫存量大幅上升。6月份采購價(jià)格大幅下降，這與6月份以來大宗商品等原材料價(jià)格的大幅下降相一致，伴隨價(jià)格下降，企業(yè)采購導(dǎo)致原材料庫存增加，有望為今后利潤上升埋好伏筆。

產(chǎn)成品庫存較高顯示6月份企業(yè)盈利仍不樂觀。6月份產(chǎn)成品庫存依舊處在較高位置，52.3較5月份上升0.1個(gè)點(diǎn)。從絕對值來看，2005年以來，產(chǎn)成品庫存均值僅為47.47比今年6月份大幅低4.9個(gè)點(diǎn)。

產(chǎn)成品庫存的高企一方面因?yàn)?月份生產(chǎn)的旺盛，6月份PMI生產(chǎn)指數(shù)52，處榮枯線以上，較5月份下降幅度并不大，另一方面則是需求的疲軟。由于產(chǎn)成品庫存較高，而以PPI代表的產(chǎn)成品價(jià)格不振，這也就意味著6月份企業(yè)利潤仍不樂觀。

資金面回歸常態(tài)

貨幣政策操作意在對沖

6月下旬以來，受季度末時(shí)點(diǎn)影響，銀行間拆借利率和票據(jù)貼現(xiàn)利率明顯上行。一周拆借利率由前期低位2.5%上升至4%以上，票據(jù)貼現(xiàn)利率從0.38%上升到0.55%。季節(jié)性因素較為明顯，去年此時(shí)，二者也均出現(xiàn)了大幅上升。

在利率上行局面下，央行再次啟動逆回購，本周通過14天逆回購釋放資金1250億元?？紤]到7月中旬逆回購到期，以及今年外匯占款數(shù)量較去年的大幅減少，不排除7月中旬再度下調(diào)存款準(zhǔn)備金率。

歐盟峰會傳利好

外圍壓力略有緩解

歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人上周五就一系列經(jīng)過長期討論的舉措達(dá)成一致，海外股市普漲，德國和法國指數(shù)漲幅甚至超過4%。

各國領(lǐng)導(dǎo)人通過了“增長與就業(yè)契約”，推出促進(jìn)增長的“一攬子”計(jì)劃，同時(shí)宣布允許歐元區(qū)救助工具直接注資銀行業(yè)并可以購買努力削減赤字和債務(wù)的國家的國債。歐盟領(lǐng)導(dǎo)人同意，永久救助基金歐洲穩(wěn)定機(jī)制(ESM)向西班牙銀行業(yè)提供的貸款將不具備優(yōu)先債權(quán)人地位，這緩解了令西班牙國債承壓的主要擔(dān)憂。

歐洲理事會主席范龍佩在閉幕后的新聞發(fā)布會上宣布，歐盟27國領(lǐng)導(dǎo)人正式通過了“增長與就業(yè)契約”，以作為此前已經(jīng)通過的旨在加強(qiáng)財(cái)政紀(jì)律的“財(cái)政契約”的補(bǔ)充。據(jù)他介紹，該“契約”的核心內(nèi)容是一個(gè)價(jià)值1200億歐元(約合1520億美元)的“一攬子”刺激經(jīng)濟(jì)增長計(jì)劃。

歐盟峰會為海外市場帶來普遍利好，會對A股走勢產(chǎn)生一定沖擊，但影響將偏弱。A股的主要關(guān)注度仍然是中國經(jīng)濟(jì)增長、企業(yè)業(yè)績和政策放松力度。5月份以來A股和海外股指走勢的差別也說明了這一點(diǎn)，5月份海外股市和大宗商品普遍大跌，但A股跌幅有限，6月份海外普漲，但A股大幅下挫。

盈利狀況較好和較差的行業(yè)

行業(yè) 1-5月份盈利狀況

石油和天然氣開采 4.0%

農(nóng)副食品加工 16.7%

汽車制造 10.4%

電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng) 22.2%

化學(xué)原料和化學(xué)制品制造 -23.0%

黑色金屬冶煉和壓延加工 -56.9%

通用設(shè)備制造 -2.7%

電氣機(jī)械和器材制造 -2.3%

計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造 -16.5%

石油加工、煉焦和核燃料加工 由盈轉(zhuǎn)虧