榮膺2011年度金牛獎(jiǎng)的建信基金管理公司，是最近連續(xù)三年整體業(yè)績位列前二分之一的極少數(shù)公司之一，并在去年實(shí)現(xiàn)管理規(guī)模逆勢三級跳。帶著業(yè)內(nèi)的關(guān)注，中國證券報(bào)走訪建信基金投研團(tuán)隊(duì)，探尋和分享他們的投研思路。

2011年度金?；鸸?/p>

紡織服裝與商業(yè)零售是與老百姓密切相關(guān)的兩個(gè)行業(yè)。從整體看，我國居民消費(fèi)與經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)，發(fā)展穩(wěn)定，空間較大。拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車變兩駕后，內(nèi)需的重要性尤為突出，預(yù)計(jì)消費(fèi)增速相當(dāng)于GDP的兩倍，即15%左右。從政策層面看，收入分配改革雖然尚未落實(shí)到詳則，但在政府、企業(yè)、個(gè)人三者間，個(gè)人分配呈上升趨勢是普遍預(yù)期。

商業(yè)零售呈現(xiàn)一到兩年的中周期特征，與經(jīng)濟(jì)小周期和通脹有關(guān)。2009年以來步入消費(fèi)的牛市，收入和信心恢復(fù)，通脹初期特征也使得消費(fèi)收益。2012年經(jīng)濟(jì)增速變緩，通脹下行，商品提價(jià)結(jié)束，零售業(yè)業(yè)績明顯下降。零售業(yè)績提升主要靠增量和提價(jià)，增量則依靠內(nèi)生和外延兩個(gè)因素。走過2012年的業(yè)績低谷后，預(yù)計(jì)今年下半年業(yè)績有望開始恢復(fù)，進(jìn)入下一個(gè)上升周期。

很顯然，電商興起對傳統(tǒng)零售業(yè)沖擊很大。2012年中國電商規(guī)模約1.3萬億，占社銷總額6.5%左右，已經(jīng)高于部分發(fā)達(dá)國家。發(fā)達(dá)國家實(shí)體渠道力量強(qiáng)，與電商價(jià)格差異不大。同時(shí)，因住宅調(diào)控而使商業(yè)地產(chǎn)供給增加，使商業(yè)渠道不像以往那么稀缺和強(qiáng)勢。從行業(yè)內(nèi)部看，零售業(yè)屬于人力密集型行業(yè)，也是微利行業(yè)，百貨業(yè)的凈利率普遍在4%到5%，超市只有2%到3%，受成本變動(dòng)影響較大。人口紅利的結(jié)束造成工資較快上漲，核心地段租金也漲勢不斷，業(yè)績滑坡、股價(jià)下行成為零售業(yè)普遍現(xiàn)象，連續(xù)兩年漲幅在所有行業(yè)中倒數(shù)第二。未來這些負(fù)面因素仍然存在，很難預(yù)見高增長。

盡管如此，仍然可以從細(xì)分行業(yè)中找到一些替代傳統(tǒng)模式的朝陽商業(yè)模式，并自下而上選股。目前零售業(yè)態(tài)中，傳統(tǒng)百貨通常在最核心地段；大體量的吃喝玩樂娛購教一體化的購物中心通常在10萬平米以上；便利店、標(biāo)超、大賣場則星羅棋布；分類專業(yè)市場如家電、手機(jī)、皮衣等各具特點(diǎn)。其中，購物中心業(yè)態(tài)伴隨著居民收入提高和汽車普及，導(dǎo)致綜合服務(wù)需求提升，從而發(fā)展態(tài)勢良好；而在國內(nèi)一些消費(fèi)能力強(qiáng)或消費(fèi)增速快的地區(qū)如湖南、吉林等地，具有區(qū)域壟斷力的龍頭零售企業(yè)潛力也很大；而專業(yè)市場中也將出現(xiàn)競爭力很強(qiáng)的投資標(biāo)的，比如以往的蘇寧電器，已經(jīng)取代百貨中的家電柜臺；比如藥妝店和保健品專業(yè)連鎖店，盡管目前沒有此類A股，但值得跟蹤關(guān)注；比如皮衣類專業(yè)市場，伴隨消費(fèi)升級以及傳統(tǒng)皮衣渠道良莠不齊，以廠商直接開店、高質(zhì)低價(jià)的優(yōu)勢取勝，并且不斷在各地?cái)U(kuò)張。

服裝行業(yè)則與商業(yè)關(guān)聯(lián)度很高，商業(yè)中六到七成都是經(jīng)營服裝。服裝是我國居民消費(fèi)升級的一個(gè)典型行業(yè)，但由于各種稅費(fèi)成本高、渠道層級復(fù)雜、租金費(fèi)用高，以及服裝企業(yè)內(nèi)部效率低、周轉(zhuǎn)率慢，使得服裝價(jià)格偏高，泡沫化明顯。品牌服裝或賣正品高價(jià)，或低價(jià)打折促銷，網(wǎng)購對品牌商品是消化庫存的通道，而其低價(jià)低毛利產(chǎn)品對線下渠道如加盟店等沖擊較大?？傮w而言，我國服裝業(yè)的價(jià)格已經(jīng)到達(dá)高點(diǎn)，很難再提價(jià)，目前正等待居民收入提升，擴(kuò)大銷量。服裝庫存2012年較高，當(dāng)年秋冬開始去庫存，預(yù)計(jì)最快要到2013年下半年去庫存才能結(jié)束。

從投資角度看，服裝的流行趨勢非常重要。改革開放初期流行西服，90年代達(dá)到鼎盛；然后是商務(wù)休閑，符合中國官員和商人的著裝特點(diǎn)；接著是運(yùn)動(dòng)服裝，馬路上一度全是各類中外運(yùn)動(dòng)品牌；目前則是戶外服裝用品的時(shí)代，不斷擠占運(yùn)動(dòng)和休閑服裝市場。戶外服裝仍處于市場引入期，整體增速快，競爭也激烈，但在其中自下而上考察，具備先發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢，并以獨(dú)特發(fā)展戰(zhàn)略如以相對國外品牌的低價(jià)搶占二三線城市空白市場，渠道下沉的公司，發(fā)展?jié)摿秃懿诲e(cuò)。

在商業(yè)零售、紡織服裝這樣的表面發(fā)展平穩(wěn)的行業(yè)中，各個(gè)階段都蘊(yùn)藏著良好的投資標(biāo)的?？辞逍袠I(yè)發(fā)展趨勢，自下而上考察公司戰(zhàn)略，考察公司團(tuán)隊(duì)的專注度和能力，一定會有回報(bào)。(王泓)