通聯(lián)期貨 徐世偉

隨著銀行間市場資金緊張以及美聯(lián)儲退出QE計劃這兩個問題在周末持續(xù)發(fā)酵，本周一，滬深300指數(shù)與股指期指下跌動能集中爆發(fā)，滬深300指數(shù)以及IF1307合約跌幅分別達到6.3%和7.8%，雖然隨后傳聞央行輸出流動性令股市后幾日出現(xiàn)震蕩整理走勢，但市場信心已受到打擊，滬深300指數(shù)始終在2150至2200點附近大幅震蕩，多次反彈未果。

銀行資金短缺問題尚未解決

從盤面看，上周四美聯(lián)儲主席伯南克的講話使得全球金融市場動蕩，破壞了國內指數(shù)走勢的原有形態(tài)，而銀行間市場資金緊張以及央行無為而治的態(tài)度無疑成為壓垮駱駝的最后一根稻草。有2007年雷曼兄弟的前車之鑒，市場投資者突然發(fā)現(xiàn)商業(yè)銀行借長投短的資金運作模式也存在相當大的風險。一旦銀行出現(xiàn)問題，那么系統(tǒng)性風險將席卷整個金融行業(yè)，雖然這種假設過去在中國很難出現(xiàn)，但是這次央行的態(tài)度讓人捉摸不定，再加上周末工商銀行與中國銀行資金結算系統(tǒng)先后出現(xiàn)故障，短時間內暫停存取款業(yè)務，這一系列有意或無意的偶然事件聯(lián)系起來很容易使得人們聯(lián)想到“擠兌”這個風險話題，而恐懼的傳染是致命的，因此周一以及周二上午的大跌也來得情有可原。

隨著央行領導在陸家嘴金融論壇上的表態(tài)，這種系統(tǒng)性風險的可能性被市場排除，但這并不意味著銀行間資金緊張的問題就此過去，雖然央行表示已經向幾家銀行注入了一定的流動性，但從盤面看，這部分資金數(shù)量并不很大，上海銀行間拆借隔夜利率經過多日回落至5.00%左右，依舊處于歷史較高水平；而回購市場也并沒有出現(xiàn)太大變化，1天、7天、14天乃至28天的回購利率盤中基本在7%以上。

從監(jiān)測數(shù)據(jù)看，本周銀行資金缺口大約在2000億左右，而下周隨著大量理財產品到期，以及財政繳款日的臨近，這個缺口可能達到5400億，所以對于銀行來說最困難的時間可能是7月初，因此我們預計下周國內股票市場可能還會受到資金趨緊的影響。

資金成本上升不利股市行情

隨著短期資金緊張，收益率曲線形成了短端大幅走高的倒掛現(xiàn)象，可能進一步拉升遠端利率，提高資金成本，另一方面，經歷這次風波后，銀行風控部門勢必加強資金管理，提高風險防范水平。這樣一來，無形中可能進一步增加企業(yè)借貸成本，對實體經濟產生不利影響。

而實際上，從央行這一次按兵不動的舉措看，其意圖是打算通過對于影子銀行的打擊盤活存量資金，將大量囤積于信托、理財產品等采取高杠桿的食息資金趕入正常的借貸過程中，通過加大這些支持實體經濟發(fā)展的資金投入，降低目前社會上中小企業(yè)借貸難的問題。但是事與愿違，隨著資金成本的走高，反而不利于企業(yè)借貸。因此，在央行或者國務院采取其他措施壓低遠端資金成本之前，預計企業(yè)將繼續(xù)面臨借貸難題。而這傳導到股市上將會在短期內產生不利的預期。

股指期貨貼水近多遠少

截至6月28日滬深300指數(shù)收盤，IF1307合約低于滬深300指數(shù)達44點之多，處于近3個月以來最高點。從6月開始上市企業(yè)逐步開始分紅，股指期貨受此影響將出現(xiàn)對滬深300指數(shù)貼水的情況，從理論上講，根據(jù)到期合約的不同以及企業(yè)經營業(yè)績的不同，跌水幅度大概在10點至30點之間。例如5月中旬的1306合約上曾出現(xiàn)大約30點左右的貼水，但是時至今日，滬深300指數(shù)中大約有200家已經分紅或確定分紅金額，而貼水值卻不降反升。惟一合理的解釋是投資者依舊看空后市，因此做空力量使得股指期貨價格遠低于理論價格，這一價差除了分紅以外也暗含了市場對于后市的擔憂與預期。

而在遠月合約上，雖然也受到分紅的影響，但是股指期貨對于現(xiàn)貨的貼水遠沒有那么嚴重，相對于近月合約逐步升水，說明市場主要還是對短期市場較為擔憂，而對于中長期來說，并沒有太多悲觀成分。

從持倉看，周五多空雙方均大幅減倉，但是顯然空頭減倉幅度要大于多頭。而結合之前分析的，由于銀行間市場資金緊張的問題還沒有解決，而由此造成的影響在央行調整前可能會損害實體經濟，進而使得投資者對于股市有不利的預期，因此預計短期內多頭難以有效突破2200關口，而空頭很可能在等待機會再次卷土重來。因此，操作上建議投資者下周尋找2200以及2250這兩個明顯阻力位，一旦突破未成則順勢做空。