鳳凰財經(jīng)訊國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長、研究員、博士生導(dǎo)師巴曙松在2013年11月20日召開的中國卓越金融獎高峰論壇暨頒獎典禮上發(fā)表演講，以下為演講實錄：

剛剛順利閉幕的三中全會對全面經(jīng)濟改革作了一個部署，大家也知道，可能也有一些這樣那樣的擔(dān)心，說部署很好可能很多領(lǐng)域的改革推進起來不一定是那么容易，相比較而言，金融改革大家認為推進起來難度相對較小，理由是金融改革相對來說是總量全局的變化，比如引入房地產(chǎn)稅，還要跟很多機構(gòu)去協(xié)調(diào)去建立，比如中國人民銀行一發(fā)貸款利率取消就取消了，比如海外市場大幅度波動，周行業(yè)比較早的講話，說央行不再對外匯市場做頻繁的干預(yù)，市場的波幅一下就放大了。在經(jīng)濟改革下一步的推進中，金融改革大家認為突破的進展會比較大，我跟大家簡單談一談改革的歷史邏輯和展望。

我們過去30年經(jīng)濟增長速度非?？?，其中很重要的一個原因投資率很高，工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的快速推進，勞動力供應(yīng)業(yè)很充足，在通常的金融理論里說政府要少管制，這樣才能讓經(jīng)濟能夠促進和金融之間的相互發(fā)展，但是我們從研究上可以看到，要有一個市場化的金融體系需要一些條件，比如說監(jiān)管比較完備，政府債務(wù)比較平穩(wěn)，榆次向?qū)?yīng)的我們看到過去30年，過去對金融體系的管制促成的中國的投資快速增長和經(jīng)濟高速增長，或者說要素價格的扭曲成了中國經(jīng)濟高速增長的秘訣之一，因為管制導(dǎo)致資金成本低、勞動力成本低、土地成本低，這樣帶來大量的投資增長，成為中國經(jīng)濟投資高速增長非常重要的動力，而且這種金融的管理和抑制政策也導(dǎo)致了國有金融的主導(dǎo)地位，長期的壓制存款的利率或者是階段性出現(xiàn)的負利率，實際上也是對儲戶的征稅，在很長時期內(nèi)確保了對大型借款人相對比較低的利率，也確保了工業(yè)進程中成本的低價，支持了基礎(chǔ)設(shè)施房地產(chǎn)的大幅度發(fā)展。而且我們看剛才經(jīng)濟觀察報的領(lǐng)導(dǎo)也講了，我們金融服務(wù)空白服務(wù)中小微企業(yè)，獲得的服務(wù)少，因為信貸配比條件下，這些部分天然的不容易獲得信貸支持。間接金融體制相比直接融資體系聚集來說，它是集中力量辦大事，我們剛到銀行做工作的時候，那時候銀行并不強勢，銀行是財政的附屬是出納，今天我們也是市場化不斷轉(zhuǎn)型的結(jié)果。金融的管制支持了過去30年中國投資主導(dǎo)的發(fā)展模式，正如這次會議的主題所提出來的金融轉(zhuǎn)型時代的金融使命，經(jīng)濟現(xiàn)在為什么要轉(zhuǎn)型，而且希望金融作出改變和調(diào)整，就是金融管制成本越來越高，投資驅(qū)動增長模式的好處正在逐步耗盡成本逐步顯現(xiàn)。我們?nèi)ベJ款就會發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在一些大型項目去找他說沒有產(chǎn)能過剩的項目已經(jīng)不容易了。我現(xiàn)在也是一家上市銀行風(fēng)險管理委員會的主席，我們找一個大項目，說效益很好產(chǎn)能還不過剩，也不是各家銀行來搶的項目已經(jīng)不容易了。基本上這些大型的重化工業(yè)項目面臨普遍的產(chǎn)能過剩，信貸大量用于基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)、人員密集和資源密集的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致信貸和投資的高速增長，帶來的扭曲也在進一步加劇。

在政府有形無形的擔(dān)保之下，我記得克強總理召開的會議，我在會上提的就是這個，金融資產(chǎn)定價的扭曲，大家都買地方政府買的城投債，認為它永遠不會違約，這種風(fēng)險收益錯誤的定價是導(dǎo)致金融體系隱含很大的風(fēng)險。大量的金融資源可以不用怎么考慮投資效率就流入資本密集型行業(yè)，這就導(dǎo)致企業(yè)和地方政府債務(wù)水平大幅度提高，經(jīng)濟中間產(chǎn)能過剩的問題進一步惡化，與此同時經(jīng)濟體系中又存在著大量得不到金融服務(wù)的薄弱環(huán)節(jié)，因為能夠得到銀行體系支持的往往是重資產(chǎn)的大企業(yè)，這是由銀行運作規(guī)律決定的，你要申請貸款通常要抵押擔(dān)保，能拿出來抵押擔(dān)保的就是重工業(yè)，而那不出的農(nóng)業(yè)、科技企業(yè)，他的金融需求自然而然難以得到滿足。同時利率雙軌制的情況下，管制的無存貸款利率和市場化利率并存，使跨市場利率套利交易非常頻繁。這兩年有大量的通道業(yè)務(wù)，什么意思？無非就是逃避利率管制資本管制利率約束，這不讓做就繞個彎子到另外的地方做，中間帶來的管制利率和市場利率的差異就是通道業(yè)務(wù)產(chǎn)生的根源。你從銀行拿到資金是一個成本，你到信托領(lǐng)域又是另外一個收益率，這個中間帶來了大量的利益轉(zhuǎn)移，所以利率的雙軌制，信貸投降限制，使得套利型通道型金融行業(yè)粗生了中國的影子銀行。仔細看一看中國和歐洲、美國的影子銀行構(gòu)成你會發(fā)現(xiàn)，中國還不叫影子銀行，美國是杠桿化的產(chǎn)品，歐洲是對沖資金，我們是銀行業(yè)務(wù)的影子，正規(guī)銀行滿足不了的需求拐個彎，其實最后還是銀行資金。盡管目前來看影子銀行可控，但卻是存在風(fēng)險，尤其是這種套利型的金融創(chuàng)新延緩了經(jīng)濟去杠桿去產(chǎn)能的進程，只要能拿到新的資金就指望它壓縮過剩產(chǎn)能的積極性就不太可能，只有在資金壓力比較大的時候才有動力去做整合并購這些去產(chǎn)能的行為。

同時我們看到，因為有這些融資渠道，真正的杠桿并沒有隨著經(jīng)濟增長的速度減緩而下行，現(xiàn)在的需求增長還在高位。一個經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整沒有杠桿的收縮，你指望它結(jié)構(gòu)獲得很大的調(diào)整是不可能的。我最近這一個多月在紐約做訪問，他的經(jīng)濟復(fù)蘇是以企業(yè)銀行和居民部門痛苦的去杠桿一兩年時間為前提的，他把高負債率逐步壓縮到低負債率，經(jīng)濟復(fù)蘇才有空間。而目前我們看到我們的企業(yè)杠桿率在往上加，空間大嗎？我有一個朋友從證券部門，一說大家可能知道是誰，他們的銀行可能也獲獎了。過了一段時間之后定期約好一年會面三次交流看法，現(xiàn)在最近我們交流說，說有沒有什么感悟？他說以前談銀行轉(zhuǎn)型金融轉(zhuǎn)型只是說說學(xué)學(xué)文件，現(xiàn)在逼到門口了。為什么這么說？我到分行去，行領(lǐng)導(dǎo)帶著我去看客戶，稍微像點樣的，基本上被在座的銀行，如果把它比作花朵，我們銀行就拿著水壺你澆一遍他澆一遍，再澆這些企業(yè)利差低杠桿高已經(jīng)沒有意思了，必須要找新的增長點。所以我說今天這個題目選的好，確實是已經(jīng)逼到金融界的門口，不是一個故事已經(jīng)是一個現(xiàn)實，我們從這一輪歐美去杠桿進程來看，間接融資主導(dǎo)的金融體系去杠桿的有效性上明顯滯后于直接融資的金融主導(dǎo)體系。而且金融結(jié)構(gòu)性失衡也難以支持經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)的升級。整個行政的管制和審批使企業(yè)上市融資難度比較大，站在監(jiān)管部門的角度來看也是為難的，因為它的權(quán)力太大，市場的需求多大的規(guī)模，新發(fā)基金這些方面也是他管。即使他說他不關(guān)心股價，他在事實上對股市供求的影響就決定了他不得不關(guān)心，所以你看歷史上我們有8次暫停IPO來試圖調(diào)整市場的短期平衡。

我們看資本市場促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型有天然的有事業(yè)單位？風(fēng)險分散。我們一個大的項目經(jīng)營失敗了，在我們銀行就是大的不良，如果在資本市場由成千上萬的投資者分擔(dān)，是一個風(fēng)險的分散機制，所以分散到每個機構(gòu)上就是很下的金融。我分別列舉了美國標(biāo)準(zhǔn)普爾十大權(quán)重股的變遷，基本反應(yīng)美國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)劇烈的變化，80年代早期，7家石油公司占據(jù)前十，是一個能源時代，90年代后期IT崛起，石油公司只剩下?？松?011年前6大企業(yè)里邊IT行業(yè)占到4家，這就是一個結(jié)構(gòu)劇烈的變化。金融監(jiān)管分業(yè)監(jiān)管體系與大量涌現(xiàn)的，以大資產(chǎn)管理為代表的跨領(lǐng)域創(chuàng)新不匹配容易引發(fā)監(jiān)管的套利，怎么套利？大家做銀行風(fēng)險管理一看就知道，就是按資本金占用來看，同樣一萬元的理財產(chǎn)品需要具體的資本金差異很大，如果你是一個銀行的行長這個選擇是毫無疑問的，如果你不會用這種低資本甚至零資本金的渠道，說明你不太善于利用杠桿，對于監(jiān)管者的問題是帶來整個風(fēng)險的轉(zhuǎn)移。時間關(guān)系不多講歷史。

新一輪的金融改革我們梳理一下邏輯和進展，我們看20世紀(jì)以來，世界上除了美國英國絕大多數(shù)跨入高收入的行業(yè)國家，都經(jīng)歷了經(jīng)濟從高增長向低增長自然減速的階段，其中一個很重要的原因是勞動力從農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)向工業(yè)的時候生產(chǎn)效率自然就會上升，而相反就會下降。今年我們第三產(chǎn)業(yè)的GDP貢獻超過了第二產(chǎn)業(yè)，我們變化了一個服務(wù)業(yè)是中國第一支柱產(chǎn)業(yè)，生產(chǎn)力的降低是必然的。所以這個時候經(jīng)濟增長速度要促進回升靠什么？靠資源配置效率。通過以金融深化為主要目的的金融改革肩負著促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，提升經(jīng)濟效率的重要責(zé)任和使命，這就是我們這個標(biāo)題說的使命，就是要通過金融的結(jié)構(gòu)調(diào)整來提升經(jīng)濟效益，這就包括要盤活存量，要加快過剩產(chǎn)能的淘汰，釋放過剩產(chǎn)業(yè)吸納和沉淀的金融資源，通過企業(yè)的并購重組等手段來盤活存量。用好增量是金融資源向新興產(chǎn)業(yè)傾斜，促進技術(shù)進步方向資本市場在出新和支持技術(shù)產(chǎn)業(yè)方面更有成效。

這一次大家都非常關(guān)注三中全會的一個提法，把市場的基礎(chǔ)作用改成了市場在資源配置的決定性作用。怎么理解這個變化？從金融角度來說，通讀三中全會的報告，一個很重要的邏輯就是金融業(yè)不是一個很特殊的行業(yè)，它同樣要遵循市場在資源配置中起決定作用的一些基本要求。至于說金融作為服務(wù)業(yè)有一定的外部性，可以通過個加強監(jiān)管、行業(yè)資格來處理，但是不能因為它的特殊性而限制進入限制競爭。所以以一個透徹的看法，用市場起決定性作用來看待下一步的改革，這個邏輯也很簡單，打破金融業(yè)神秘的面紗。從市場配置的角度來看，市場的作用表現(xiàn)在要自由的進入，要有充分的競爭，要有一個靈活的方向，而且應(yīng)該有優(yōu)勝劣汰，不能好銀行還是壞銀行都能活的很滋潤，這是不對的，做的不好該收攤的就收攤。所以我們金融業(yè)未來一段時間要想發(fā)揮促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的作用，自身市場化過程就會帶來這些新的變化，我們按照這個邏輯推進下去就會發(fā)現(xiàn)下一步的改革思路很清楚，市場資源核心是在要素配置，而不是一般的對商品和服務(wù)的配置，所以要防止在配置中政府行為的給出效應(yīng)，也要防止接待雙方的軟約束造成實際價格的雙軌制。

要給最需要的人代入金融服務(wù)，剛剛獲得諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎的羅伯特席勒說，要分散風(fēng)險降低社會不平等程度，要放寬金融業(yè)的準(zhǔn)入允許具備條件的民間資本依法設(shè)立中小金融機構(gòu)，包括已有的小額金融機構(gòu)，它的發(fā)展以及制度建立，為這些小機構(gòu)大機構(gòu)競爭創(chuàng)造一個環(huán)境，一旦放開之后大銀行會占據(jù)一個優(yōu)勢地位。在發(fā)展普惠金融方面，要推動農(nóng)村方面的創(chuàng)新，拓寬小企業(yè)多元化融資渠道和民間融資規(guī)范發(fā)展。

第二個是金融消費的自主化，金融消費者有根據(jù)他的意愿自主選擇金融產(chǎn)品和金融機構(gòu)的權(quán)利，這就是要推動資本市場的開放，拓展資本流出渠道，我們目前最大的限制是個人消費者境外投資有嚴(yán)格的管制，所以放寬境內(nèi)居民的境外投資限制，這本身就是居民自身就有的權(quán)利，原來通過管制限制了金融消費，一放開之后有些人會反對，那是因為把門關(guān)起來獲得廉價資金來源的企業(yè)，但是整個居民會歡迎，他的選擇面廣了，他沒有必要忍受去買垃圾股了，他會做自己選了。我們居民資產(chǎn)匯報水平會提高，有助于擠壓那一部分靠低成本資金生存下來的低效率企業(yè)。

我們改革線索的意義就是深化金融業(yè)對內(nèi)和對外開放，對內(nèi)金融行業(yè)之間相互開放避免市場割裂，同時降低社會資本進入金融行業(yè)的門坎，而對外就是資金走出去和更多的國際金融機構(gòu)競爭。我們加入世貿(mào)的時候最擔(dān)心的是怕外資一進來對中國金融業(yè)沖擊的一塌糊涂，這么多年過去了，很少有年份外資機構(gòu)在中國市場金融總份額總規(guī)模占總比例超過2%的，幾乎變成一個無足輕重的群體，所以它根本形不成一個效應(yīng)，開放程度我認為還要加大。金融價格形成機制的市場化：利率和匯率。沒有這個價格信號，一切的創(chuàng)新無從談起?，F(xiàn)在應(yīng)該有比較大的進展，從趨勢來看貸款利率下限取消，接下來大額存款大額存單的利率浮動應(yīng)該條件很成熟了，人民幣的國際化和匯率市場化、資本管制的放開，不僅給了居民更多的選擇，實際上它會倒逼國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的改革，大家可以拭目以待。對比全世界一個國家的貨幣，比如說GDP前20名的國家列一個清單，再把他的貨幣是不是可自有兌換的，前20名GDP的國家，除了排在第二位國家貨幣是管制之外，其他國家的貨幣都是可兌換的，這是必然要走的一步。我們人民幣1996年實現(xiàn)金牌項目可兌換，每年就像咒語一樣，積極穩(wěn)妥推進貨幣可兌換，從1996年說到了2013年。我想為什么沒有進展？因為有很多誤讀。就是因為我們把門關(guān)著，所以1997年沒出事這次也沒出事，沒出事嗎？沖擊同樣反映進出口方面。再有一個解讀是這種改革最后是要決策部門是自己給自己放權(quán)的，這種改革的受益者和金融消費者不會出來說我受益了，謝謝。我們剛出國的時候，90年代中期一個人能換外匯200美元，現(xiàn)在每年不用問原因5萬美元，沒有聽到誰贊美這個。所以管制放松有很多人會找很多理由來反對，下一步推人民幣國際化，也會有很多理由反對，還有人說外匯市場不發(fā)達沒有深度，那正好你發(fā)展外匯市場。

我想表達的意思是，資本項目可兌換是非常有可能像當(dāng)年我們加入世貿(mào)一樣形成一個外部的壓力，倒逼各個領(lǐng)域的改進。加入世貿(mào)的時候，看當(dāng)時公眾的擔(dān)憂，最擔(dān)心的一是金融二是汽車三是農(nóng)業(yè)，這幾個產(chǎn)業(yè)會不會被沖的稀稀拉拉，結(jié)果加入世貿(mào)以后這幾個產(chǎn)業(yè)恰恰是發(fā)展最好的。我們總是高度政府掌控能力和低估了市場應(yīng)對能力。

第三是有針對性發(fā)展金融體系和資本市場。第四是強化金融監(jiān)管，包括金融監(jiān)管的協(xié)調(diào)，中央、地方監(jiān)管責(zé)任以及存款保險制度。第五個三中全會改革很多改革都很金融直接相關(guān)，比如國有資產(chǎn)改革里面提了很多具體的措施，會帶動大量的國有資產(chǎn)重組的金融服務(wù)需求，以促進產(chǎn)業(yè)的重組整合，劃轉(zhuǎn)部分國有資本充實社保、改革保險制度，建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的建設(shè)用地，也會使現(xiàn)有的房地產(chǎn)市場出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，你在做房地產(chǎn)金融相關(guān)業(yè)務(wù)不能再像以前的思路，科技制度改革也為創(chuàng)業(yè)投資股權(quán)投資帶來很多的發(fā)展空間。大家對三中全會資本市場也是戲劇性的，先發(fā)一個簡單的公報什么都沒說，所以股票跌了，后來過了兩天一發(fā)出來細則推進的程度超乎預(yù)期大漲了兩天。實際上這些改革有的是對經(jīng)濟增長起積極作用的有的可能會有管控，比如說規(guī)范地方政府的融資，地方政府投資一直是一個主力軍，把這個門關(guān)住了，短期對投資的增長肯定是負面的，我們這方面怎么配套也會有很多業(yè)務(wù)的發(fā)展。

促進對外開放和促進產(chǎn)業(yè)全球布局，我這次在紐約看紐約中行做的一個項目很好，國內(nèi)業(yè)務(wù)國外做，國外業(yè)務(wù)國內(nèi)做，雙匯收購了美國一個企業(yè)，就需要一攬子的金融機構(gòu)服務(wù)，這就會對中國金融國際化提供一個動力，在以前沒有這個需求的時候，除了香港之外其他地方基本上就是一個接待處，領(lǐng)導(dǎo)來了開個車接一下送一下，僅此而已，我們企業(yè)現(xiàn)在經(jīng)濟有這個需要，金融業(yè)的國際化才有真正的動力，同時也包括發(fā)展文化市場，你的金融資本怎么跟社會資本文化資源相結(jié)合，這也是一些大的故事。萬達收購MC，虧了幾年現(xiàn)在盈利了。隨著三中全會部署的重大改革措施落實和產(chǎn)生的成效，我們金融業(yè)的改革和轉(zhuǎn)型會有很大的突破，我們回到這個題目，我們要認清楚整個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的方向以及在原有的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)下我們金融業(yè)做了什么，這種商業(yè)模式不可持續(xù)，我們怎么樣來促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，金融業(yè)該做什么，在這些大的方向上掌握清楚之后再來找各自機構(gòu)創(chuàng)新突破的方向。我就簡單說這些，謝謝各位！