曾折戟IPO的普路通正向資本市場發(fā)起二次沖刺。但上證報記者查閱招股材料發(fā)現(xiàn)，公司前次被否的硬傷并未消除，或再成IPO絆腳石。不僅如此，公司前五大客戶占比高達(dá)7成，在墊資模式下經(jīng)營風(fēng)險極大。

售匯收益依賴硬傷仍存

普路通主要為客戶提供一體化供應(yīng)鏈管理。招股書顯示，公司擬發(fā)行不超過1850萬股，募資約4.6億元用于醫(yī)療器械類供應(yīng)鏈管理、電子信息類供應(yīng)鏈管理兩個項目。

這并非公司首次沖刺上市。2010年末，普路通IPO上會遭否。據(jù)證監(jiān)會反饋，“病灶”直指普路通的炒匯收益。據(jù)披露，2007年至2010年上半年，公司來自組合售匯的收益占當(dāng)期利潤的比例分別為40.57%、15.40%、51.63%和60.20%?？鄢M合售匯業(yè)務(wù)收益，利潤總額僅分別為1341.96萬元、1957.36萬元、1506.36萬元和861.03萬元，出現(xiàn)明顯下降。

對此，證監(jiān)會指出，上述數(shù)據(jù)顯示組合售匯收益是公司的主要盈利來源之一，但由于組合售匯業(yè)務(wù)收益受人民幣存款利率、外幣貸款利率等因素影響，因此具有不確定性，這將直接導(dǎo)致公司的持續(xù)盈利能力存在重大不確定性。

令人訝異的是，普路通“二進(jìn)宮”竟不為所動。據(jù)披露，2011年至2013年，公司的組合售匯產(chǎn)品實現(xiàn)的收益分別為2270.09萬元、2237.12萬元和2508.83萬元，占公司利潤總額比例分別為38.84%、40.69%和41.00%。

顯而易見，普路通目前的業(yè)績重要來源仍是售匯收益。

然而，這并非長久之策。一位同行企業(yè)高管對上證報記者坦言，“目前，在人民幣匯率雙向波動成常態(tài)的背景下，通過組合售匯產(chǎn)品來實現(xiàn)可觀的收益已變得越來越困難。”

有意思的是，2010年，普路通的競爭對手東方嘉盛同樣被證監(jiān)會否決，理由與普路通類似。除了炒匯風(fēng)險外，報告期內(nèi)，公司前五大客戶收入占收入總額的比例分別為70.76%、52.90%、73.12%、71.42%，且服務(wù)協(xié)議采用一年一簽的形式。證監(jiān)會認(rèn)為，公司未來能否持續(xù)穩(wěn)定獲得合同具有不確定性，該事項對公司持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響。

有保薦人對記者說：“二次上會的公司一般都會針對上次被否的癥結(jié)進(jìn)行調(diào)整，這家公司完全無視問題，真不知道是抱著僥幸心理還是在挑戰(zhàn)監(jiān)管底線。”

大客戶依賴放大風(fēng)險

其實，對于大客戶的過度依賴，正是普路通的另一硬傷。

據(jù)招股材料披露，2011年至2013年，公司前五大客戶合計銷售收入占營收比例分別為67.10%、69.35%、71.33%，呈現(xiàn)上升趨勢。公司坦承，若上述客戶與公司的合作關(guān)系發(fā)生變化，則公司的生產(chǎn)經(jīng)營將受到較大影響。

事實上，這也是普路通的老毛病。首次上會的預(yù)披露材料顯示，2007年至2010年上半年，公司來自前五大客戶的營收占當(dāng)期營收的比重分別高達(dá)64.42%、63.14%、73.59%和78.07%。

盡管普路通稱，前五大客戶集中與公司從事的專注于電子信息行業(yè)的供應(yīng)鏈管理服務(wù)業(yè)務(wù)的特點緊密相關(guān)。但對照同行怡亞通，后者的主營收入大部分也來自IT行業(yè)，但其2011年至2013年前五大客戶營收占總營收比例分別為26%、17%、14%，呈下降趨勢。

值得注意的是，普路通的商業(yè)模式又將依賴大客戶的風(fēng)險進(jìn)一步放大。據(jù)招股材料披露，普路通通過為客戶提供應(yīng)鏈解決方案，涉及物流、信息流，資金流等服務(wù)，但由于存在向供應(yīng)商支付貨款采購貨物后向客戶賒銷貨物的行為，因此公司的業(yè)務(wù)存在墊資行為。

上述同行公司高管對記者表示，“在這個競爭較為激烈的行業(yè)中，服務(wù)型公司普遍存在話語權(quán)較小的窘境，故公司都會替客戶墊資，但若客戶出現(xiàn)經(jīng)營問題，將放大原有風(fēng)險，業(yè)內(nèi)的對策是涉足多個行業(yè)或不斷開拓客戶，以減少對客戶的依賴。”

普路通的同行香港利豐就曾因大客戶問題飽受質(zhì)疑。幾年前，由于美國玩具商KB Toys向當(dāng)?shù)卣暾埰飘a(chǎn)保護(hù)，作為代理商的香港利豐面臨被玩具供貨商追討欠款的尷尬境地。

普路通已嘗過苦果。公司披露，報告期內(nèi)，由于客戶嘉捷申請破產(chǎn)清算導(dǎo)致對其應(yīng)收賬款全額計提了壞賬準(zhǔn)備，共計約3600萬元。

另一個異?，F(xiàn)象是，普路通的毛利率在可比公司中墊底。結(jié)合新老招股材料可見，2007年至2013年，公司的毛利率僅維持在2%至3.5%；同期，怡亞通毛利率維持在10%至14%。“普路通的毛利率水平低，表明公司的供應(yīng)鏈服務(wù)深度不夠，議價能力偏弱，基本是在走量。”業(yè)內(nèi)人士如是說。