作者：興業(yè)宏觀王涵 來(lái)源：XYMACRO

目前中國(guó)居民部門似乎面臨著這樣的矛盾：一方面，從總量來(lái)看，中國(guó)居民的儲(chǔ)蓄率在全球范圍遙遙領(lǐng)先，居高不下，宏觀經(jīng)濟(jì)需要居民降低儲(chǔ)蓄刺激消費(fèi)；另一方面，很多居民感覺(jué)面臨的生活壓力較大、開(kāi)銷支出上升較快，工資收入很難在高企的住房、醫(yī)療、教育價(jià)格下“幸存”，難言“高儲(chǔ)蓄”。對(duì)此我們認(rèn)為：

1）中國(guó)國(guó)民儲(chǔ)蓄率全球領(lǐng)先，其中企業(yè)部門拉動(dòng)明顯；

2）雖然近期居民存款增速下降，但主要是由于存款搬家理財(cái)，中國(guó)居民儲(chǔ)蓄率仍維持高位；

3）高開(kāi)銷壓力下，為何會(huì)有高儲(chǔ)蓄？居民按揭貸款等債務(wù)負(fù)擔(dān)不直接計(jì)入消費(fèi)，導(dǎo)致居民感受差異擴(kuò)大；

4）近年來(lái)城鄉(xiāng)收入差距縮小導(dǎo)致儲(chǔ)蓄率出現(xiàn)邊際放緩，但居民財(cái)富差距仍在繼續(xù)擴(kuò)大。

中國(guó)國(guó)民儲(chǔ)蓄率全球領(lǐng)先，企業(yè)部門拉動(dòng)較大

從世界銀行公布的國(guó)民儲(chǔ)蓄率數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)儲(chǔ)蓄率接近50%，高于全球大部分國(guó)家和地區(qū)。但國(guó)民儲(chǔ)蓄率代表的是經(jīng)濟(jì)體整體的儲(chǔ)蓄率，由居民、企業(yè)和政府等部門共同貢獻(xiàn)。與其余發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)企業(yè)部門的儲(chǔ)蓄占比明顯較高，截止2015年底，中國(guó)企業(yè)部門存款余額占GDP的64%，而美國(guó)和日本均不足15%。因此，中國(guó)接近50%的國(guó)民儲(chǔ)蓄率有企業(yè)部門的重要貢獻(xiàn)（發(fā)達(dá)國(guó)家因?yàn)槠髽I(yè)和政府占比較小，國(guó)民儲(chǔ)蓄率接近與居民儲(chǔ)蓄率），可能與我國(guó)的金融結(jié)構(gòu)和企業(yè)部門杠桿較高相關(guān)，并不直接代表居民的儲(chǔ)蓄水平。

考慮存款搬家的影響后，中國(guó)居民儲(chǔ)蓄率仍然較高

雖然近年居民新增存款增速下降，新增存款/GDP已低于10%，但這并不代表居民部門儲(chǔ)蓄率已低于10%，降低至接近發(fā)達(dá)國(guó)家水平。我們認(rèn)為這主要是由于近年來(lái)利率市場(chǎng)化背景下，大量存款轉(zhuǎn)化為理財(cái)，居民的儲(chǔ)蓄形式發(fā)生了變化（目前理財(cái)總規(guī)模已接近居民存款的一半）。

從統(tǒng)計(jì)局住戶調(diào)查數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)居民儲(chǔ)蓄率（（居民人均收入-居民支出）/居民人均收入）約為30%，仍然在全球領(lǐng)先，且高于其他新興市場(chǎng)國(guó)家（如其他金磚國(guó)家）和日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的歷史轉(zhuǎn)型期（如日本的70-80年代）。

高開(kāi)銷壓力下，為何會(huì)有高儲(chǔ)蓄？

近年來(lái)居民生活成本上升較快，但儲(chǔ)蓄率卻居高不下。其中一個(gè)重要原因在于，中國(guó)居民在地產(chǎn)上的配置遠(yuǎn)超美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家。而按揭貸款等帶來(lái)的債務(wù)負(fù)擔(dān)會(huì)壓縮居民的消費(fèi)支出能力，但并不直接計(jì)入統(tǒng)計(jì)局口徑的消費(fèi)支出，因此居民開(kāi)銷上升的直觀感受和宏觀儲(chǔ)蓄率數(shù)據(jù)分化出現(xiàn)擴(kuò)大。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然房地產(chǎn)市場(chǎng)火熱會(huì)短期提升建材、家具等銷量，但對(duì)整體消費(fèi)具有一定抑制作用。

城鄉(xiāng)收入差距收斂導(dǎo)致儲(chǔ)蓄率邊際放緩，但財(cái)富差距仍繼續(xù)擴(kuò)大

長(zhǎng)期來(lái)看，宏觀經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)需要消費(fèi)潛力的不斷釋放，而社會(huì)保障制度的完善和居民貧富差距的下降（高收入人群的消費(fèi)傾向較低）可以提高居民的邊際消費(fèi)傾向，刺激有效需求。習(xí)主席也在5月16日的中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十三次會(huì)議中明確提出“不斷擴(kuò)大中等收入群體”的目標(biāo)，這對(duì)于居民收入結(jié)構(gòu)的平衡和有效需求的刺激有重要意義。

近年來(lái)全國(guó)居民收入的貧富差距已有所縮小，社會(huì)保障日益完善，居民對(duì)于未來(lái)的收入預(yù)期也更加穩(wěn)定，這帶來(lái)了全國(guó)整體儲(chǔ)蓄率水平的邊際放緩。但值得注意的是，全國(guó)居民收入貧富差距的縮小主要是由于城鄉(xiāng)之間工資差距的縮小，城鎮(zhèn)居民內(nèi)部收入差距仍然較高（而且目前的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可能還低估了高收入群體的收入）。

此外，除了在工資收入等流量上的差距以外，居民之間存量財(cái)富的差距擴(kuò)大更加快速，資產(chǎn)凈值超過(guò)1億人民幣的客戶在近6年間從1萬(wàn)人增長(zhǎng)到7萬(wàn)人，其可投資資本增長(zhǎng)10倍至10萬(wàn)億。