胡蓉萍

北京東單的農(nóng)業(yè)銀行總行大樓二層300平方米的大辦公室，過(guò)去三個(gè)月24小時(shí)燈火通明的日子已不再，農(nóng)行IPO豪華承銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)的核心成員們有的忙著最后收尾，有的已經(jīng)奔赴另一個(gè)項(xiàng)目中。

對(duì)投行來(lái)說(shuō)，做成了一筆全球最大的IPO生意無(wú)疑是無(wú)上榮光的，但真正落入自己口袋的那筆承銷(xiāo)費(fèi)用或許讓這種感受大打折扣。

農(nóng)行A股發(fā)行規(guī)模為685.3億元，承銷(xiāo)商們估計(jì)總承銷(xiāo)費(fèi)用應(yīng)該不會(huì)低于7億元，在他們看來(lái)，“能上1.2%即8億元算是很好了”，他們對(duì)此并沒(méi)有把握。A股6家中介機(jī)構(gòu)沒(méi)有一家承銷(xiāo)商敢說(shuō)自己在A股一定能拿到1億元以上。

按照計(jì)劃農(nóng)行將于7月15日在A股、次日在H股掛牌上市。A、H股啟動(dòng)“綠鞋機(jī)制”后，農(nóng)行將以221億美元募資規(guī)模,成為全球最大的IPO。

或?yàn)槌袖N(xiāo)費(fèi)比率最低

和其他農(nóng)行IPO上市文件一起交給證監(jiān)會(huì)的承銷(xiāo)協(xié)議中尚未寫(xiě)明具體的承銷(xiāo)費(fèi)用金額，而是約定此后以補(bǔ)充協(xié)議的方式補(bǔ)充承銷(xiāo)費(fèi)用這一條款。

“承銷(xiāo)費(fèi)用一般根據(jù)股票發(fā)行規(guī)模規(guī)定。目前收取承銷(xiāo)費(fèi)用的標(biāo)準(zhǔn)是，包銷(xiāo)商收取的包銷(xiāo)傭金為包銷(xiāo)股票金額的1.5%-3%；代銷(xiāo)傭金為實(shí)際售出股票總金額的0.5%-1.5%?！辈贿^(guò)，關(guān)于承銷(xiāo)費(fèi)用的規(guī)定已經(jīng)在今年的保薦代表人考試材料中刪除。

中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)投資銀行業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則的征求意見(jiàn)稿第三十七條規(guī)定，募集資金規(guī)模20億元以上的，收費(fèi)比例在參考前述標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上由發(fā)行人與承銷(xiāo)商協(xié)商確定。在實(shí)際作業(yè)過(guò)程中，證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)可與客戶協(xié)商采取分階段收費(fèi)方式。

像農(nóng)行這樣的大盤(pán)股，顯然是發(fā)行人與承銷(xiāo)商協(xié)商確定，而據(jù)一家承銷(xiāo)商人士透露，此次IPO也沒(méi)有采取分階段收費(fèi)的方式。

有承銷(xiāo)商人士甚至稱(chēng)，一家承銷(xiāo)商在農(nóng)行承銷(xiāo)中能夠獲得的承銷(xiāo)費(fèi)用或許都抵不上兩單創(chuàng)業(yè)板的承銷(xiāo)費(fèi)用，“做創(chuàng)業(yè)板不用費(fèi)力，發(fā)行人也聽(tīng)從承銷(xiāo)商建議，做著更帶勁”。

在大行A股上市發(fā)行中，中行的承銷(xiāo)和保薦費(fèi)用占其總的融資額的比例最高，其A股融資額約為200億元，其承銷(xiāo)費(fèi)用為5億元，保薦費(fèi)500萬(wàn)元，占融資額的2.5%；建行A股發(fā)行580.5億，承銷(xiāo)和保薦費(fèi)用為8.7億元，占融資額的1.5%，盡管占比最低，但其承銷(xiāo)費(fèi)用也在絕對(duì)量上因其A股發(fā)行規(guī)模最大而創(chuàng)下了A股承銷(xiāo)費(fèi)用最高的紀(jì)錄。

此次農(nóng)行A股發(fā)行在規(guī)模上超越了建行的紀(jì)錄成為A股最大IPO，融資規(guī)模為685.3億元，如果按照1.5%的比例計(jì)算，其承銷(xiāo)和保薦費(fèi)用則高達(dá)10億元之上，而農(nóng)行A股承銷(xiāo)商們卻對(duì)此非常悲觀。根據(jù)他們了解到的信息，因其巨額的發(fā)行規(guī)模，承銷(xiāo)費(fèi)用占發(fā)行規(guī)模的占比將創(chuàng)新低，不到1.5%。

“IPO是融資，但承銷(xiāo)費(fèi)用是花錢(qián)，這也同樣是國(guó)有資產(chǎn)，能少花當(dāng)然少花，花多了誰(shuí)也擔(dān)不起責(zé)任。而且也不是完全農(nóng)行說(shuō)了算，還有股東、甚至更高層的各種說(shuō)法，也是很多部委的配合讓農(nóng)行快速成功上市的?！币晃唤咏r(nóng)行項(xiàng)目的人士表示。

承銷(xiāo)商眾生相

中信證券這家中國(guó)最大的投資銀行之一，有一個(gè)30人左右的農(nóng)行項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)，在三年之前就入駐了農(nóng)行，最后遺憾未能拿到農(nóng)行A+H的兩地主承銷(xiāo)資格，僅在A股市場(chǎng)，需要與中金、銀河、國(guó)泰君安三承銷(xiāo)商，及招商和海通兩財(cái)務(wù)顧問(wèn)分賬。

30人的團(tuán)隊(duì)，按照每人一年50萬(wàn)元的成本計(jì)算，三年光人力成本就為4500萬(wàn)元，這還沒(méi)有將一些差旅費(fèi)用算在其中。據(jù)了解，上市準(zhǔn)備時(shí)期的財(cái)務(wù)顧問(wèn)費(fèi)用多為免費(fèi)。假若最終承銷(xiāo)費(fèi)不超過(guò)1億元，就不是很劃算了。

但同樣在前期提供了財(cái)務(wù)顧問(wèn)服務(wù)的中金公司則相對(duì)好一些，除了A股IPO，它還同時(shí)主承銷(xiāo)H股，而按照慣例，H股的承銷(xiāo)費(fèi)用常常多于A股。

通常在香港IPO市場(chǎng)，投資銀行能拿到的傭金比例在融資額的3%-5%之間，具體會(huì)根據(jù)每個(gè)IPO項(xiàng)目承銷(xiāo)股票的難度來(lái)確定傭金額。

中金公司中，甚至有一些員工從一畢業(yè)就進(jìn)駐農(nóng)行項(xiàng)目，三年只做了農(nóng)行一個(gè)項(xiàng)目。這兩家券商在最后上市沖刺的三個(gè)月中，幾乎24小時(shí)都有人在農(nóng)行總行辦公室中，銀河和國(guó)泰君安也是至少一天中有20個(gè)小時(shí)有人在農(nóng)行總行辦公室。

而招商和海通這兩個(gè)財(cái)務(wù)顧問(wèn)，事實(shí)上在招股意向書(shū)公布之后任務(wù)就變少了，但他們主動(dòng)做起了其任務(wù)之外的工作。

“多位A股承銷(xiāo)商和農(nóng)行一起開(kāi)會(huì)的時(shí)候，討論非?；钴S，甚至沒(méi)話找話，總之要讓發(fā)行人知道，我們非常努力?！庇谐袖N(xiāo)商表示。

不過(guò)，有時(shí)候爭(zhēng)論往往降低效率，據(jù)承銷(xiāo)商人士透露，中金和中信常常在關(guān)聯(lián)交易認(rèn)定、是否該披露、以什么口徑披露、甚至一個(gè)表格的畫(huà)法上面爭(zhēng)論得不可開(kāi)交，銀河和國(guó)泰君安則常常站在中信這一邊，但農(nóng)行則更加愿意聽(tīng)信中金的說(shuō)法。

而H股方面，接近H股承銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)的人士透露，財(cái)務(wù)顧問(wèn)瑞銀證券“上躥下跳得很厲害”，常常對(duì)一些材料提出一些意見(jiàn)和建議，而高盛則在H股承銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)中相對(duì)弱勢(shì)，“開(kāi)會(huì)發(fā)言都很少”，而德意志和摩根斯坦利則表現(xiàn)相對(duì)正常。

發(fā)行人親力親為

“有時(shí)候作為發(fā)行人的農(nóng)行一著急就自己拿去定稿了?！币晃怀袖N(xiāo)商人士說(shuō)。這是一個(gè)愿意親力親為的發(fā)行人，畢竟時(shí)間不等人，必須在7月15日這個(gè)上市時(shí)間窗口之前走完所有的程序，容不得半點(diǎn)差池。

不僅僅是統(tǒng)稿這樣的工作，連銷(xiāo)售工作也基本上自己代勞了。在A股市場(chǎng)，承銷(xiāo)商們不得不承認(rèn)，定向戰(zhàn)略配售部分，比如在游說(shuō)中國(guó)人壽、中國(guó)鐵建、中國(guó)煙草、鞍鋼集團(tuán)、航天科工、三峽集團(tuán)時(shí)，發(fā)行人農(nóng)行起到?jīng)Q定性作用，承銷(xiāo)商作用幾乎為零。

而在H股基石投資者的確定方面，也非H股承銷(xiāo)商的功勞，很多層面的合作，涉及到國(guó)家和國(guó)家大型企業(yè)的這些合作，并不是一個(gè)承銷(xiāo)商力所能及的。

“但我們?cè)诰W(wǎng)下詢價(jià)、申購(gòu)期間與基金、保險(xiǎn)溝通的過(guò)程中起到的作用不能否定，可能也有農(nóng)行的因素，但此作用分不了那么清楚，畢竟拜訪機(jī)構(gòu)也常是承銷(xiāo)商和發(fā)行人一起去的，有的是承銷(xiāo)商聯(lián)系的?！盇股一位承銷(xiāo)商人士認(rèn)為除了40%的戰(zhàn)略配售上，其起到的作用較小以外，其他方面功不可沒(méi)。

上述人士還表示，海外投資者對(duì)農(nóng)行及其承銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)能在如此短暫的時(shí)間內(nèi)作出如此高質(zhì)量的招股意向書(shū)大加贊揚(yáng)，他認(rèn)為承銷(xiāo)商熬夜寫(xiě)作功不可沒(méi)。

但一位接近農(nóng)行的人士認(rèn)為，農(nóng)行在獲得上市批文、走綠色通道推進(jìn)上市進(jìn)程方面也是發(fā)行人力量起到?jīng)Q定性作用，“不像一些公司上市過(guò)程中，承銷(xiāo)商在幫助獲得批文上出力較大”。

無(wú)論如何，發(fā)行人具體會(huì)根據(jù)他們的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)確定傭金額和每一個(gè)承銷(xiāo)商所能得到的部分。但目前，多數(shù)承銷(xiāo)商對(duì)此表示擔(dān)憂，他們的估計(jì)都相對(duì)保守和悲觀。

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