●股指期貨及融資融券推出有助于市場(chǎng)內(nèi)在價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制的形成，減少非理性波動(dòng)，但并不意味市場(chǎng)機(jī)會(huì)的降臨，市場(chǎng)和上市公司價(jià)值并不因?yàn)橐粌蓚€(gè)創(chuàng)新交易工具的推出而改變

●隨著股指期貨的推出，做空機(jī)制的引入，基金經(jīng)理可在持有股票組合的情況下采取做空期指方式回避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；但對(duì)于中小投資者，股指期貨并不適合參與

●目前A股藍(lán)籌股的市值相對(duì)價(jià)值投資而言未必低估，即使隨著股指期貨的推出，藍(lán)籌股出現(xiàn)集體上揚(yáng)，但價(jià)格上揚(yáng)意味著其價(jià)值被進(jìn)一步高估

⊙華林證券研發(fā)中心副總 胡宇

○編輯 李導(dǎo)

目前市場(chǎng)普遍認(rèn)為，股指期貨及融資融券的推出意味著資本市場(chǎng)“市場(chǎng)化”與“創(chuàng)新化”加快，有助于市場(chǎng)內(nèi)在的價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制的形成，減少股指的非理性波動(dòng)。我們認(rèn)為，股指期貨并不意味市場(chǎng)價(jià)值機(jī)會(huì)已經(jīng)降臨，市場(chǎng)和上市公司投資價(jià)值并不會(huì)因?yàn)橐粌蓚€(gè)創(chuàng)新交易工具的推出就能改變。但我們也不否認(rèn)，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，隨著全流通時(shí)代的來臨，股指期貨等創(chuàng)新工具的推出或有助于市場(chǎng)交易雙方的博弈，為中國資本市場(chǎng)逐步成熟提供良性發(fā)展基礎(chǔ)。

股指期貨推出并不改變中長(zhǎng)期趨勢(shì)

首先，從各國推出股指期貨的走勢(shì)來看，有研究表明，股指期貨的推出并不能改變市場(chǎng)中長(zhǎng)期走勢(shì)(不排除市場(chǎng)受事件驅(qū)動(dòng)的影響出現(xiàn)短期的大幅波動(dòng))，市場(chǎng)受股指期貨的推出即使出現(xiàn)短期波動(dòng)也并不能改變市場(chǎng)內(nèi)在價(jià)值的運(yùn)行機(jī)制。在此，我們依然需要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)：市場(chǎng)的內(nèi)在價(jià)值從中長(zhǎng)期看還是體現(xiàn)為基本面因素。經(jīng)濟(jì)基本面是市場(chǎng)中長(zhǎng)期發(fā)展的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)因素，但也要考慮到，股指期貨的推出或?qū)⒏脑焓袌?chǎng)供求關(guān)系，一定程度上會(huì)影響市場(chǎng)波動(dòng)。

當(dāng)然，股指期貨的推出將有利于緩解當(dāng)前“單邊市”的窘狀。歷來A股以暴漲暴跌聞名，因此，從理論上說，隨著股指期貨的推出，做空力量的實(shí)質(zhì)性出現(xiàn)，未來市場(chǎng)供求狀況失衡有望出現(xiàn)質(zhì)的改變，由此，股指的運(yùn)行將更難以預(yù)測(cè)，市場(chǎng)效率有望逐步提升，但并不能排除股指期貨推出后，指數(shù)出現(xiàn)助漲助跌的機(jī)會(huì)。

股指期貨為機(jī)構(gòu)提供交易創(chuàng)新工具

其次，我們認(rèn)為，股指期貨推出，將為機(jī)構(gòu)投資者提供了新的交易創(chuàng)新工具。股指期貨的參與者，主要包括套期保值者、套利者與投機(jī)者三類。從套期保值角度而言，在股指期貨推出前，機(jī)構(gòu)投資者缺乏套期保值的工具，市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無法克服。由于眾多基金倉位并不能因?yàn)槭袌?chǎng)大幅波動(dòng)而進(jìn)行重大調(diào)整，許多基金即使知道未來行情可能要大跌，但受制于相關(guān)法規(guī)約束，并不能跳過60%的資產(chǎn)配置在股票上的硬性要求。因此，對(duì)于股票型基金而言，隨著股指期貨推出，隨著做空機(jī)制的引入，基金經(jīng)理可在持有股票組合的情況下，適當(dāng)采取做空期指，回避下跌導(dǎo)致組合資產(chǎn)下降的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但對(duì)于中小投資者而言，由于自身的能力和風(fēng)險(xiǎn)控制限制，股指期貨并不適合他們參與。

股指期貨并不意味藍(lán)籌股身價(jià)倍增

最后，我們并不認(rèn)為，股指期貨的推出有利于挖掘藍(lán)籌股的價(jià)值。從價(jià)值投資的角度而言，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值并不意味可以采用杠桿交易而改變，即使因?yàn)楣芍钙谪浀耐瞥鰩硭{(lán)籌股的短期交易性機(jī)會(huì)，但就價(jià)值投資而言，我們并不能選擇將大幅高估的藍(lán)籌股選擇買入。從目前市場(chǎng)整體估值水平而言，藍(lán)籌股并沒有出現(xiàn)大幅低估的機(jī)會(huì)，相反，銀行和中石油等大盤藍(lán)籌股均已出現(xiàn)高估。從最新公布的數(shù)據(jù)來看，中石油達(dá)到2.4萬億人民幣市值，在全球所有上市公司中市值排名第一，而中國銀行業(yè)的幾大龍頭也排名全球銀行業(yè)上市公司前5名。如此規(guī)模的市值，其實(shí)與中國企業(yè)在全球競(jìng)爭(zhēng)的對(duì)比中并不顯得有多少優(yōu)勢(shì)，相比?？松梨谑秃?a href="http://m.laredo.cc/app/hq/hkstock/hk00005/" target="_blank" title="匯豐控股 00005">匯豐控股，中國石油的市值已超過了?？松梨谑?，但利潤(rùn)僅是后者的一半。同樣，中國大型銀行市值在短短十年時(shí)間已成長(zhǎng)為超過匯豐、摩根大通等國際銀行的現(xiàn)象恐怕也并不能讓人放心。

更為可能的情況是，目前中國企業(yè)的盈利能力并不是參與全球競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，更多來自于行業(yè)壟斷的結(jié)果。同樣，目前中國藍(lán)籌股的市值相對(duì)價(jià)值投資而言，未必存在低估，尤其相對(duì)國際類似企業(yè)而言，中國目前企業(yè)存在相對(duì)高估。即使不排除隨著股指期貨的推出而出現(xiàn)藍(lán)籌股集體上揚(yáng)，但藍(lán)籌股價(jià)格的上揚(yáng)意味著其價(jià)格被進(jìn)一步高估。

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