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我們認(rèn)為，要分析預(yù)測(cè)2011年市場(chǎng)的走勢(shì)與變化特征，不僅需要從自上而下的角度把握市場(chǎng)各層次的特征，更要把握市場(chǎng)的主要矛盾，同時(shí)配合估值、供求、宏觀及政策等諸多因素或角度來綜合分析。進(jìn)一步而言，由于明年市場(chǎng)各因素的不確定性增強(qiáng)，在錯(cuò)綜復(fù)雜的環(huán)境中找出主要矛盾及主導(dǎo)因素是分析師亟需解決的問題關(guān)鍵。

從2011年宏觀形勢(shì)來判斷，受歐美經(jīng)濟(jì)低迷及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，明年宏觀經(jīng)濟(jì)整體仍將保持平穩(wěn)健康發(fā)展。一方面，深陷次貸危機(jī)泥潭的歐美經(jīng)濟(jì)難有新起色；同時(shí)，隨著美國(guó)去杠桿化帶來的消費(fèi)邊際遞減效應(yīng)出現(xiàn)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然面臨外需相對(duì)疲軟的局面。另一方面，從國(guó)內(nèi)角度來看，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整預(yù)示著傳統(tǒng)高能耗、高污染的重工業(yè)進(jìn)入了加速調(diào)整期，而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型需要較長(zhǎng)時(shí)間才能順利完成。因此，更為現(xiàn)實(shí)的情況可能是，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)都將在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整周期內(nèi)保持平穩(wěn)增速。

從市場(chǎng)供求角度分析，2010年主導(dǎo)的流動(dòng)性因素占市場(chǎng)砝碼的比重正在逐漸降低。貨幣政策回歸常態(tài)不僅意味著宏觀審慎調(diào)控的開始，更表明2010年靠流動(dòng)性和通脹預(yù)期推動(dòng)的資產(chǎn)重估行情進(jìn)入收官階段。與此同時(shí)，隨著限售股解禁與新股發(fā)行雙重供給的擴(kuò)大，加之整個(gè)市場(chǎng)新股發(fā)行的結(jié)構(gòu)性高估，將在很大程度上造成市場(chǎng)估值的進(jìn)一步修復(fù)。

從估值結(jié)構(gòu)角度出發(fā)，從小盤股與大盤藍(lán)籌股估值強(qiáng)烈的對(duì)比可知，市場(chǎng)估值結(jié)構(gòu)差異較大。為何小盤股的市盈率能夠?qū)覄?chuàng)新高，而大盤股仍維持相對(duì)低估值？為何價(jià)值投資難以跑贏主題投資？這種市場(chǎng)預(yù)期與估值泡沫之間的矛盾，在很大程度上都源于市場(chǎng)缺乏系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，以及投資者對(duì)周期性行業(yè)未來發(fā)展的過度悲觀。我們預(yù)計(jì)，投資者對(duì)于主題投資的認(rèn)同習(xí)慣，將伴隨著價(jià)值洼地的逐步凸顯及結(jié)構(gòu)性泡沫的破滅而改變。

無論從市凈率或市盈率來看，當(dāng)前A股市場(chǎng)的估值水平并未達(dá)到歷史最低水平，但整體估值正處于2005年、2008年以來的第三個(gè)低估值區(qū)間。由于周期股估值普遍偏低，而所謂的成長(zhǎng)小盤股估值普遍居高不下，因此，2011年很可能是個(gè)過渡的年份，向上既有估值繼續(xù)修復(fù)的空間，向下亦有泡沫縮小的可能。我們預(yù)計(jì)，未來更可能的情況是，在新股發(fā)行估值壓力加大的情況下，中小盤估值泡沫被主動(dòng)擊破的可能性偏大，而大盤藍(lán)籌股仍將處于估值修復(fù)的過程。

就行業(yè)配置角度而言，作為“十二五”規(guī)劃的重點(diǎn)，我們重點(diǎn)看好高端裝備制造業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)當(dāng)中的環(huán)保行業(yè)、具有產(chǎn)業(yè)升級(jí)能力的傳統(tǒng)周期性行業(yè)。

綜合而言，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與宏觀政策回歸常態(tài)的背后，結(jié)合市場(chǎng)整體估值和供給的壓力分析，目前市場(chǎng)要出現(xiàn)大幅上漲或下跌都難以實(shí)現(xiàn)。更可能的情況是，保持一定的波動(dòng)區(qū)間，明年市場(chǎng)整體將維持戰(zhàn)略相持的格局。即在市場(chǎng)波動(dòng)當(dāng)中尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)和局部機(jī)會(huì)，而系統(tǒng)性反攻機(jī)會(huì)可能仍需延后。(華林證券研究所 胡 宇)

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