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核心觀點(diǎn)：

我們認(rèn)為，房地產(chǎn)行業(yè)目前的優(yōu)勢(shì)是估值便宜，市盈率維持歷史較低水平，但當(dāng)前的行業(yè)形勢(shì)復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)依然較高。維持行業(yè)?中性評(píng)級(jí)。我們判斷房地產(chǎn)板塊整體下半年的走勢(shì)為繼續(xù)底部震蕩整理，股價(jià)雖然無趨勢(shì)性行情，但仍然存在風(fēng)險(xiǎn)降低引發(fā)的階段性行情。同時(shí)，由于房地產(chǎn)PE 已經(jīng)很低，因此房地產(chǎn)的?防御性?也是值得投資的一個(gè)方面。

房?jī)r(jià)不漲，地產(chǎn)股難有大行情。房?jī)r(jià)是地產(chǎn)股大幅快速上揚(yáng)的催化劑，但從當(dāng)前的行業(yè)環(huán)境來看，房?jī)r(jià)沒有大幅上漲的趨勢(shì)。銷售收入增速趨緩：貨幣供應(yīng)量M2 的增速和商品房銷售額呈正相關(guān)關(guān)系，兩者趨勢(shì)基本趨同。我們預(yù)計(jì)未來M2 大幅增長(zhǎng)的可能性不大，全年維持在15%左右水平，另外考慮到下半年房地產(chǎn)政策仍然會(huì)持續(xù)，因此房屋銷售額出現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)的概率不大。開發(fā)成本居高不下：1、土地價(jià)格下降的同時(shí)，成交面積也相對(duì)較少，開發(fā)企業(yè)并非完全享受到成本降低的好處；2、地方政府更大力度地在商品房用地上配建保障房，隱性成本提高。從建安成本來看，鋼筋、混凝土和人工費(fèi)用這幾項(xiàng)成本在2011 年均呈上漲趨勢(shì)，而下半年隨著保障房更大面積的開工，對(duì)建材的需求繼續(xù)提升，建材價(jià)格難以下降。

房地產(chǎn)投資的可能機(jī)會(huì)：

收益率公式：房地產(chǎn)股票預(yù)期收益率=融資風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+宏觀風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+貨幣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+其他政策風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益 融資環(huán)境改善。當(dāng)前開發(fā)企業(yè)的融資環(huán)境比較惡劣，如果開發(fā)企業(yè)的融資環(huán)境有所改善，如開發(fā)貸款適度放開、按揭貸款發(fā)放更加順暢，其他融資渠道開閘等利好，則會(huì)刺激股價(jià)上行，房地產(chǎn)板塊有估值修復(fù)機(jī)會(huì)。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持穩(wěn)定。我們宏觀研究小組預(yù)計(jì)全年增速在9.5%左右，這意味著未來GDP 增速還會(huì)繼續(xù)下滑。不過我們測(cè)算的房地產(chǎn)開發(fā)投資增速依然能夠保持較高水平，對(duì)GDP 增長(zhǎng)將構(gòu)成一定支撐。 貨幣政策放松。下半年如果糧食和豬肉價(jià)格穩(wěn)定，則CPI 同比增速有望下降。加息預(yù)期減弱，這對(duì)于房地產(chǎn)板塊構(gòu)成一定利好。 經(jīng)營(yíng)性風(fēng)險(xiǎn)可能降低。如果未來開發(fā)企業(yè)能夠以價(jià)換量，則其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以降低，對(duì)其股價(jià)上揚(yáng)有一定的促進(jìn)作用。

操作建議： 在震蕩的行情下， 我們建議一般投資者選取固定比例(constant-mix)?的操作策略，建議風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)的投資者采取?買入并持有(buy&hold)?策略。 個(gè)股推薦:保利地產(chǎn)(600048)、招商地產(chǎn)(000024)、榮盛發(fā)展(002146) 和金融街(000402)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：各種風(fēng)險(xiǎn)因素繼續(xù)向不利于地產(chǎn)行業(yè)的方向發(fā)展。