上海電氣(601727)：火電設(shè)備好于預(yù)期

公司近況：

我們預(yù)計(jì)上海電氣2010年實(shí)現(xiàn)收入645億元，凈利潤28億元，分別增長12.8%和14.4%。銷售收入將超出我們此前預(yù)期，主要得益于火電設(shè)備業(yè)務(wù)好于預(yù)期，而這主要是由于中國火電設(shè)備的安裝和利用小時(shí)數(shù)超出了我們此前預(yù)期。在海外訂單(主要是東南亞訂單)推動(dòng)下，未來兩年火電設(shè)備業(yè)務(wù)增速有望持平。

核電設(shè)備業(yè)務(wù)均為上海電氣和東方電氣主要增長點(diǎn)。盡管兩家公司此項(xiàng)業(yè)務(wù)均擁有良好前景，但東方電氣在手訂單結(jié)構(gòu)較好，我們?nèi)匀豢春脰|方電氣。我們預(yù)計(jì)，上海電氣核電設(shè)備在手訂單金額為370億元，大約相當(dāng)于2010年底全部在手訂單金額的16%，而東方電氣分別為390億元和28%。因此，我們認(rèn)為東方電氣增長動(dòng)力更為強(qiáng)勁。

預(yù)計(jì)1套常規(guī)島將于2011年實(shí)現(xiàn)銷售收入，核島銷售情況存在不確定性，主要取決于建設(shè)進(jìn)度。由于常規(guī)島在完全交付前難以實(shí)現(xiàn)收入，2010年僅有核島貢獻(xiàn)收入。我們估計(jì)，2010年常規(guī)島毛利率接近火電設(shè)備毛利率，核電設(shè)備整體毛利率約為14%，略低于東方電氣。

估值與建議：

我們將上海電氣2010和2011年收入預(yù)測分別上調(diào)26%和45%，主要是基于更為樂觀的火電設(shè)備和核島增長前景。2010-2012年盈利預(yù)測分別為0.22、0.25和0.30元，對應(yīng)2011年市盈率36.6倍，高于東方電氣19.9倍的市盈率。但是，東方電氣核電業(yè)務(wù)盈利貢獻(xiàn)明顯超過上海電氣，因此東方電氣估值水平應(yīng)更高?；诤穗姌I(yè)務(wù)，我們推薦東方電氣，維持上海電氣中性評級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)：

東方電氣核電設(shè)備產(chǎn)能增速低于預(yù)期，使板塊增長受阻。

天順風(fēng)能(002531)：專注高端、技術(shù)工藝領(lǐng)先的專業(yè)風(fēng)電塔架制造商

國內(nèi)名列前茅的專業(yè)風(fēng)電塔架制造商。公司是國內(nèi)唯一一家同時(shí)取得全球風(fēng)電巨頭Vestas和GE合格風(fēng)塔供應(yīng)商資格認(rèn)證的企業(yè)，在行業(yè)內(nèi)享有很高的知名度。品牌、認(rèn)證壁壘有助于公司開拓新的銷售渠道。目前公司已通過三菱重工、Suzlon的資格認(rèn)證，同時(shí)積極尋求與西門子等客戶建立合作關(guān)系。國內(nèi)方面，公司也逐步開發(fā)了華潤、華能、中海油、中廣核等風(fēng)電開發(fā)商。我們相信公司的市場份額將大幅提高。

專注高端大容量產(chǎn)品，技術(shù)工藝為核心競爭力。公司主營業(yè)務(wù)為1.5MW及以上風(fēng)機(jī)塔架及風(fēng)塔零部件的生產(chǎn)和銷售。公司產(chǎn)品質(zhì)量過硬，技術(shù)含量高，目前已擁有13項(xiàng)實(shí)用新型專利、12項(xiàng)發(fā)明專利，在技術(shù)工藝方面占有很明顯的優(yōu)勢。

順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，搶灘國內(nèi)外海上大功率風(fēng)塔市場。近年來，海上風(fēng)塔市場發(fā)展迅猛，預(yù)計(jì)到2020年歐洲海上風(fēng)電投資有望超過陸上風(fēng)電投資。我國海上風(fēng)電市場已經(jīng)啟動(dòng)，已規(guī)劃的海上風(fēng)電裝機(jī)容量已達(dá)13.4GW。公司有望憑借其豐富的海上風(fēng)塔制造經(jīng)驗(yàn)，分享這場聲勢巨大的投資盛宴。

募集資金主要投向3MW及以上海上風(fēng)塔建設(shè)、2.5MW及以上風(fēng)塔技改項(xiàng)目。公司擬使用6.76億募投資金籌建年產(chǎn)100套3MW及70套5MW的新太倉廠區(qū)。

盈利預(yù)測及公司估值。在擴(kuò)大產(chǎn)能的推動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)公司2010-2012年攤薄后的EPS分別為0.47、0.74、0.97元，2010-2012年歸屬凈利潤的CAGR為27%。結(jié)合行業(yè)平均估值水平，并考慮到公司的成長性，我們給予公司2011年30-35倍市盈率，即PEG為1.11-1.30，對應(yīng)的合理估值區(qū)間為22.2-25.9元。