證券法律相對證券市場行為的不完備性和滯后性，使違法性的判斷和執(zhí)法依據(jù)的確定也存在許多模糊之處。更為關(guān)鍵的是，這些困難和模糊之處有時是通過傳統(tǒng)的證券執(zhí)法行為無法解決和克服的。

隨著5月22日最高人民法院、最高人民檢察院出臺《關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》(以下簡稱“《內(nèi)幕交易司法解釋》”)，監(jiān)管層稱之為“老虎裝上了牙齒”。

不過，完善證券期貨相關(guān)法規(guī)，長路仍漫漫，記者從多方了解到，在深感欣慰的同時，仍有四大缺憾，令業(yè)內(nèi)人士略感惋惜并充滿期待。

第一大缺憾在于僅出臺了關(guān)于內(nèi)幕交易的司法解釋，而與之同時開始討論的操縱市場、老鼠倉司法解釋未能出臺；第二大缺憾在于證券期貨民事賠償司法解釋尚未出臺；第三大缺憾在于證券期貨司法專門化剛起步不久；第四大缺憾在于執(zhí)法和解制度未能納入相關(guān)法律。

這四大缺憾的背后，是投資者的嘆息聲，以及監(jiān)管人員“心有余而力不足”的悵惘。

缺憾之一：缺少操縱市場

老鼠倉刑事司法解釋

記者從參與此次司法解釋起草工作的人士處獲悉，內(nèi)幕交易、操縱市場、老鼠倉司法解釋系同時開始考慮，不過，最終它們未能齊頭并進(jìn)，而是采取了成熟一個頒布一個的方式，先行出臺了《內(nèi)幕交易司法解釋》。

5月23日，證監(jiān)會有關(guān)部門負(fù)責(zé)人在新聞通氣會上曾談及“樂觀估計今年年內(nèi)可以推出關(guān)于操縱市場、老鼠倉的司法解釋”。他指出，這一司法解釋將解決操縱市場和老鼠倉相關(guān)違法犯罪行為認(rèn)定上的疑難問題。

“操縱市場以往的典型行為是莊家操縱的行為模式，現(xiàn)在這種模式已經(jīng)不是主要方式，出現(xiàn)了新型方式，比如搶帽子、信息披露操縱、特定目的操縱等行為，這些行為法律上有原則性規(guī)定，但具體情形是否構(gòu)成證券法或者刑法上講的操縱市場，必須做出具體解釋。包括老鼠倉也是，比如什么叫非公開信息，什么情況下可以認(rèn)定?！边@位負(fù)責(zé)人表示。

這一期待的背后是沉重的無奈。與《內(nèi)幕交易司法解釋》頒布之前的情況類似，操縱市場、老鼠倉(利用非公開信息交易)面臨著罪與非罪的認(rèn)定、“嚴(yán)重”與“特別嚴(yán)重”的認(rèn)定等方面的問題。

以余凱操縱證券市場案來看，余凱通過事先建倉、黑嘴薦股、拉抬股價后搶先賣出這一“搶帽子”手法，僅僅4年就將拼湊來的30萬元炒到7000多萬元。湖北省天門法院一審判決被告人余凱犯操縱證券市場罪，判處其有期徒刑3年，處罰金450萬元，并沒收違法所得。

浙江裕豐律師事務(wù)所律師厲健分析指出，余凱犯罪情節(jié)特別嚴(yán)重，但只判處3年，主要原因在于操縱證券市場司法解釋尚未出臺，法院認(rèn)定余凱“情節(jié)特別嚴(yán)重”依據(jù)不足，無奈之下，只能按“情節(jié)嚴(yán)重”從輕處罰。

厲健認(rèn)為，由于當(dāng)前法律法規(guī)僅作原則性規(guī)定，導(dǎo)致證監(jiān)部門、公安機關(guān)、人民檢察院、人民法院在嚴(yán)厲打擊操縱市場和“老鼠倉”違法行為、依法追究涉案人員法律責(zé)任時“心有余而力不足”，已經(jīng)出現(xiàn)或?qū)⒁霈F(xiàn)的“重罪輕判”案例，未能嚴(yán)懲違法者，導(dǎo)致司法公信力受到質(zhì)疑，挫傷廣大投資者信心。

缺憾之二：證券期貨

民事賠償司法解釋待完善

“現(xiàn)行法律、法規(guī)、司法解釋無明文規(guī)定”——法律依據(jù)的空白猶如一道高高豎起的鐵門，將不少證券投資者的民事賠償訴求拒之門外。

以程文水、劉延澤操縱*ST鈦白案為例，證監(jiān)會認(rèn)定二人的行為構(gòu)成《證券法》規(guī)定的“操縱證券市場”行為，并依法對二人分別罰款300萬元、200萬元。可是，當(dāng)18名*ST鈦白投資者對程文水、劉延澤二人操縱*ST鈦白賠償糾紛案提起了民事訴訟后，法院在一審、二審中都以“現(xiàn)行法律法規(guī)司法解釋無明文規(guī)定”為由駁回了訴請。

類似的案例也發(fā)生在汪建中操縱市場案中，汪建中被法院判決承擔(dān)相應(yīng)刑事責(zé)任，但是，因受到汪建中“掘金報告”影響購入股票帶來虧損的投資者，在提出索賠訴請后，被法院告知“對于操縱市場與損害結(jié)果之間的因果關(guān)系的確定以及行為人承擔(dān)賠償責(zé)任數(shù)額的范圍、損失的計算方法，現(xiàn)行法律法規(guī)、司法解釋均無明文規(guī)定”。

目前最高人民法院僅就虛假陳述民事賠償案件出臺了相關(guān)司法解釋，這使得在實踐中，證券侵權(quán)民事賠償案件類型主要集中在虛假陳述民事賠償，此外，內(nèi)幕交易、操縱市場、老鼠倉民事賠償案件數(shù)量很少，且經(jīng)常面臨被法院駁回訴訟請求的困境。

投資者在尋求證券期貨民事賠償中的痛楚還不止于此。立案難、時間長，都令投資者在提起民事訴訟時思量再三。

“關(guān)于虛假陳述的民事賠償責(zé)任，股東提起訴訟有前置條件，即先對上市公司進(jìn)行行政處罰或者刑事處罰，然后股東才能提起民事賠償訴訟。目前的證券市場環(huán)境和司法環(huán)境已經(jīng)有很大變化，可以考慮取消證券民事賠償?shù)南葲Q條件。”金杜律師事務(wù)所合伙人張保生介紹道。

在美國司法制度下，投資者對上市公司在提起公司虛假陳述民事賠償訴訟時并無先決條件，而近期最高人民法院正在草擬的《關(guān)于審理證券市場侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》(征求意見稿)也已邁出了這一步。

高昂的時間成本和隨之而來的訴訟成本也令一些有意維權(quán)的投資者望而卻步。“證券民事賠償?shù)谝话浮贝髴c聯(lián)誼虛假陳述案，從證監(jiān)會立案調(diào)查、法院受理投資者的民事賠償訴訟到投資者領(lǐng)回賠償款，前后歷時8年。

張保生告訴記者，他建議最高人民法院盡快出臺有關(guān)操縱市場、內(nèi)幕交易以及老鼠倉的證券侵權(quán)行為的民事司法解釋，對案件的訴訟時效、受理與管轄、訴訟方式、行為認(rèn)定、行為與損害結(jié)果之間因果關(guān)系的認(rèn)定、歸責(zé)與免責(zé)事由、損失認(rèn)定等重要方面進(jìn)一步細(xì)化規(guī)定。同時，他也建議取消證券民事賠償訴訟前置條件、引入集團訴訟制度。

缺憾之三：

司法專門化長路漫漫

近年來，證券期貨司法專門化一直在摸索前行。根據(jù)司法解釋，證券市場虛假陳述民事案件，已要求省會城市法院管轄。此外，記者了解到，上海正試點在法院設(shè)立專門的金融法庭，而北京、天津也在研究。從更大的范圍來看，公安機關(guān)也設(shè)立了證券犯罪偵查局，反映了證券期貨司法專門化的迫切需求。

證監(jiān)會副主席劉新華指出：“證券期貨犯罪案件不同于一般的經(jīng)濟犯罪案件，具有非常強的專業(yè)性，需要一支業(yè)務(wù)能力強、熟悉資本市場規(guī)則、辦理該領(lǐng)域案件經(jīng)驗豐富的辦案隊伍，才能保證辦案的質(zhì)量。但執(zhí)法實踐中，由于專業(yè)性強，辦理難度大，而且極為分散。”

一位業(yè)內(nèi)專家告訴記者：“按照現(xiàn)有司法制度，對證券期貨犯罪案件的管轄是分散化的，縣級法院都可以管，而縣級法院法官可能很多年才碰到一個案子，然后又很多年碰不到。有的法官說這是司法領(lǐng)域的屠龍之術(shù)，學(xué)會了多少年都碰不到一條龍，不多殺幾條龍技術(shù)又無法精進(jìn)?！?

“缺乏精通證券期貨犯罪案件的司法人員，對原告和被告雙方都有可能產(chǎn)生損害，也拉長了訴訟時間?！睆埍Ｉ嬖V記者。據(jù)了解，從過往的工作經(jīng)驗看，內(nèi)幕交易犯罪案件平均查處時間達(dá)28個月，個別案件甚至長達(dá)4、5年。

缺憾之四：

執(zhí)法和解制度未被采納

在上一輪《證券法》修訂中，證監(jiān)會曾建議引入執(zhí)法和解制度，然而在種種因素的考量下，未能寫入修訂稿。據(jù)資料顯示，美國證券執(zhí)法和解與訴訟和解在所有證券執(zhí)法案件中約占90%。乍看之下，國家機關(guān)與違法者達(dá)成和解，似乎在道德上令人難以接受，容易令人聯(lián)想到包庇、縱容等字眼。然而，權(quán)衡之下，執(zhí)法和解制度自有優(yōu)勝之處。

2010年，趨勢科技首席執(zhí)行官陳怡樺及其丈夫新浪董事會前聯(lián)席主席姜豐年就涉嫌內(nèi)幕交易新浪股票問題與美國證券交易委員會(SEC)達(dá)成和解。趨勢科技在聲明中表示，根據(jù)和解方案，陳怡樺既不承認(rèn)也不否認(rèn)指控，但是同意向美國證券交易委員會支付民事賠償。

中國人民大學(xué)法學(xué)院教授葉林曾在其論文中指出：“證券市場違法行為本身的復(fù)雜性和證券執(zhí)法資源的局限性增加了調(diào)查取證和事實發(fā)現(xiàn)的難度，而證券法律相對證券市場行為的不完備性和滯后性，使違法性的判斷和執(zhí)法依據(jù)的確定也存在許多模糊之處。更為關(guān)鍵的是，這些困難和模糊之處有時是通過傳統(tǒng)的證券執(zhí)法行為無法解決和克服的。因此，在傳統(tǒng)的執(zhí)法理念下，證券執(zhí)法或者面臨著不能作為和無以作為的尷尬，或者面臨違法作為、權(quán)力濫用的危險。”

葉林認(rèn)為，必須提供糾紛解決的適當(dāng)機制，尤其鼓勵糾紛的一次性解決，鼓勵更多的自愿協(xié)商以預(yù)防和降低糾紛再起(行政復(fù)議和行政訴訟等)。和解正是這一要求在證券執(zhí)法實踐中的體現(xiàn)，即將證券監(jiān)管機構(gòu)置于與被監(jiān)管者同等的地位上進(jìn)行溝通、交流和協(xié)商，在相互信任與合作的基礎(chǔ)上，以相對快速、低廉和簡潔的方式解決執(zhí)法糾紛。

證監(jiān)會副主席劉新華日前在接受記者采訪時也表示，應(yīng)進(jìn)一步創(chuàng)新執(zhí)法模式?！皬母幼⒅靥岣邎?zhí)法效率，節(jié)約執(zhí)法成本，有效實現(xiàn)執(zhí)法目標(biāo)的需要出發(fā)，可以積極探索高效、便捷、成本低廉的執(zhí)法模式。比如，考慮研究實行成熟市場普遍采用的執(zhí)法和解制度。”