山東海龍(000677)：粘膠纖維巨頭 受益價(jià)格上漲

經(jīng)營分析

粘膠短纖價(jià)格不斷降低，而原料價(jià)格相對堅(jiān)挺是業(yè)績下降的主要原因：粘膠短纖價(jià)格從春節(jié)后的最高點(diǎn)20300 元降至當(dāng)前的17690 元，而同期原料棉短絨僅從8300 元降至7450 元，考慮到約1.4 噸棉短絨生產(chǎn)一噸短纖，理論上粘膠短纖噸毛利降低約1850 元，毛利率較去年同期降低3.58 個(gè)百分點(diǎn)，只有11.43%。而09 年上半年原料價(jià)格低迷，短纖價(jià)格卻不斷上漲，從11530 漲至16000 元，相比之下，完全是冰火兩重天(圖表1、2)；

公司其它產(chǎn)品也由于成本上升而導(dǎo)致毛利率下降：粘膠長絲和帆布簾子布毛利率分別下降4.74 個(gè)和8.01 個(gè)百分點(diǎn)；

產(chǎn)能增加導(dǎo)致收入上升：粘膠短纖收入達(dá)到15.66 億元，同比增長55%，主要是由于去年下半年新疆海龍化纖短絲二期投產(chǎn)以及年產(chǎn)3 萬噸高濕模量生產(chǎn)線投產(chǎn)所致；

我們預(yù)計(jì)下半年粘膠價(jià)格繼續(xù)下跌，明年價(jià)格存在上漲的可能：1、粘膠原料棉短絨價(jià)格取決于棉價(jià)，而棉價(jià)波動(dòng)取決于新棉產(chǎn)量、資金、政策和需求之間博弈，今年全球棉花增產(chǎn)可能性非常大，我們預(yù)期7-8 月棉價(jià)將開始下跌，因此棉短絨將隨之降價(jià)，推動(dòng)粘膠降價(jià)；2、由于今年粘膠產(chǎn)能釋放較多，即使原料降價(jià)，但我們并不認(rèn)為企業(yè)盈利狀況將得到改善；3、下半年粘膠可能陷入全行業(yè)虧損，這樣為明年價(jià)格上漲奠定基礎(chǔ)；4、粘膠自02 年以來多次暴漲暴跌，未來波動(dòng)幅度有減小可能。

盈利調(diào)整

公司效益于粘膠短纖價(jià)格高度正相關(guān)，因此我們預(yù)期今年業(yè)績不虧已經(jīng)難得，明年業(yè)績可能明顯提高。

投資建議

我們始終建議強(qiáng)周期公司應(yīng)該在淡季時(shí)介入，基于下半年粘膠價(jià)格繼續(xù)下跌的預(yù)測，再次介入的時(shí)間可能在今年11 月后，因此目前維持持有建議。(國金證券 張斌)

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