光大證券新股報(bào)告無(wú)任何風(fēng)險(xiǎn)提示

謝勰 趙軒

“如果一份Pre-IPO的研究報(bào)告無(wú)法保持獨(dú)立性，那這份報(bào)告就沒(méi)有任何價(jià)值可言?！蹦惩赓Y券商分析師表示。

勝景山河事件的發(fā)生無(wú)疑讓券商研究報(bào)告的獨(dú)立性蒙上了一層陰影。中信、申萬(wàn)等13家券商出具新股發(fā)行報(bào)告，集體看好公司投資價(jià)值。而據(jù)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者調(diào)查了解，無(wú)公司調(diào)研、風(fēng)險(xiǎn)提示，馬虎等是新股定價(jià)報(bào)告的常態(tài)，券商對(duì)于新股價(jià)值的研究嚴(yán)重依賴(lài)公司招股說(shuō)明書(shū)和主承銷(xiāo)商的研究報(bào)告。

無(wú)公司調(diào)研的紙上談兵

對(duì)于勝景山河所引發(fā)的券商研究能力問(wèn)題，有券商分析師大呼委屈。

“由于新股在上市前夕屬于靜默期，一般都不會(huì)接受券商的公司調(diào)研要求。我們所有報(bào)告結(jié)論的基礎(chǔ)是完全建立在招股說(shuō)明書(shū)和主承銷(xiāo)商的研究報(bào)告上的?！币晃粎⑴c勝景山河報(bào)告的券商研究員表示。

上述研究員同時(shí)透露，主承銷(xiāo)商的定價(jià)報(bào)告對(duì)于各券商研究員十分重要。有些研究員甚至?xí)诼费葜跋敕皆O(shè)法找關(guān)系，搶先一步拿到主承銷(xiāo)商的研究報(bào)告，以盡快作出新股投資報(bào)告。

而從新股報(bào)告來(lái)看，券商研究員們基本都不會(huì)與主承銷(xiāo)商“唱反調(diào)”。以今年下半年唯一一家現(xiàn)價(jià)低于發(fā)行價(jià)的中小板企業(yè)兆馳股份為例。

家用電器行業(yè)的兆馳股份于2010年6月10日上市，發(fā)行價(jià)每股30元，上市2日攀升至最高34.94元，后隨即跳水，一個(gè)月內(nèi)跌至21.75元。截至12月22日，股價(jià)仍低于發(fā)行價(jià)，收盤(pán)28.74元。

而兆馳股份主承銷(xiāo)商國(guó)信證券的研究部門(mén)出具的新股研究報(bào)告給出32.4~38.3元的估值區(qū)間。該報(bào)告極力突出其在液晶電視、高清數(shù)字機(jī)頂盒和藍(lán)光DVD三類(lèi)主要產(chǎn)品中的創(chuàng)新能力和市場(chǎng)需求，通篇未提及任何潛在風(fēng)險(xiǎn)。

一位PE行業(yè)人士分析指出，該研究報(bào)告回避了一些極其顯著的風(fēng)險(xiǎn)因素。

他指出，家電行業(yè)是產(chǎn)品更新?lián)Q代迅速、高度競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)。而且該公司收入高度依賴(lài)國(guó)外市場(chǎng)，產(chǎn)品90%以上用于出口，其中又以歐洲為主。2010年上半年公司對(duì)歐洲出口6.44億元，占營(yíng)業(yè)收入比重52%。而在歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的陰影下，財(cái)政緊縮政策不可避免地會(huì)對(duì)普通居民消費(fèi)產(chǎn)生影響。此外匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)同樣直接影響到產(chǎn)品銷(xiāo)量。

在眾多券商中，僅有中信證券在投資報(bào)告中簡(jiǎn)短提及“惡性競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力惡化；勞動(dòng)力成本上升”的風(fēng)險(xiǎn)因素。在兆馳股份公告著力LED產(chǎn)業(yè)后，也及時(shí)針對(duì)公告內(nèi)容，給予了風(fēng)險(xiǎn)提示：“投資項(xiàng)目未獲董事會(huì)、股東大會(huì)通過(guò)；項(xiàng)目建設(shè)速度緩慢；生產(chǎn)水平、良品率不能達(dá)到同行業(yè)平均水平；LED封裝與應(yīng)用環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)激烈?！?

“如果公司和主承銷(xiāo)商對(duì)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等有所粉飾，我們只能跟著他們走?！鄙鲜鋈萄芯繂T表示。

而某外資券商分析師則表示，其所在公司的研究部門(mén)與投行部門(mén)之間建立了嚴(yán)格的防火墻。研究部門(mén)的人員與投行進(jìn)行溝通時(shí)，都必須有合規(guī)部門(mén)的人員在場(chǎng)?！拔覀儾粫?huì)依靠投行部門(mén)，另外會(huì)作獨(dú)立的盡職調(diào)查。在對(duì)公司的價(jià)值分析上，也時(shí)常會(huì)與投行部門(mén)存在分歧，但只要我們認(rèn)為判斷合理，就會(huì)堅(jiān)持?！?/p>

上述分析師甚至提到，所在券商曾經(jīng)承銷(xiāo)保薦了一家房地產(chǎn)公司，并且是其戰(zhàn)略投資者。但研究部門(mén)并沒(méi)有受此影響，仍然義無(wú)反顧給出“賣(mài)出”的評(píng)級(jí)，并且也得到了公司的支持。

光大、廣發(fā)華福通篇褒獎(jiǎng)

一位外資券商分析師告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，在眾多類(lèi)型的報(bào)告中，他們對(duì)待新股報(bào)告是最為小心謹(jǐn)慎的，在措辭、風(fēng)險(xiǎn)提示、估值等方面都要體現(xiàn)“平衡”二字，特別是在公司優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)方面。

“好的不好的都要充分闡釋?zhuān)热鐑?yōu)勢(shì)寫(xiě)了四點(diǎn)，那我們也會(huì)做四點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)提示?！彼f(shuō)。

而以此標(biāo)準(zhǔn)來(lái)審視國(guó)內(nèi)券商報(bào)告的“風(fēng)險(xiǎn)提示”環(huán)節(jié)，則存在天壤之別。以勝景山河為例進(jìn)行分析，記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，13家出具新股定價(jià)報(bào)告的券商中，僅用一句話描述或索性不提風(fēng)險(xiǎn)的券商有8家之多。相比通篇的溢美之詞，寥寥幾句的風(fēng)險(xiǎn)提示只能算作蜻蜓點(diǎn)水。

除了光大證券和廣發(fā)華福的新股定價(jià)報(bào)告通篇沒(méi)有任何風(fēng)險(xiǎn)提示外，大部分的券商都將風(fēng)險(xiǎn)提示作為“雞肋”，僅作為裝飾。

“在風(fēng)險(xiǎn)提示方面，公司嚴(yán)格要求每份報(bào)告都必須要有體現(xiàn)，但并沒(méi)有具體細(xì)化的規(guī)定?！鄙钲谀炒笮腿萄芯繂T表示。

在報(bào)告的用詞方面，各家券商報(bào)告不遺余力地追求華麗，分析師在勝景山河的報(bào)告中毫不吝嗇“先鋒”、“龍頭”、“領(lǐng)軍企業(yè)”、“典范”等描述。上述研究員也坦言，這在券商新股定價(jià)報(bào)告中是司空見(jiàn)慣的事情?！耙顿Y者的眼球，一般都會(huì)做一番包裝，從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，任何時(shí)候唱多新股總是沒(méi)錯(cuò)的?！?/p>

而與此形成鮮明對(duì)比的是，上述外資券商分析師向記者再三強(qiáng)調(diào)，一份新股報(bào)告在措辭上一定要特別客觀理性，避免運(yùn)用過(guò)于華麗的詞句。

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