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明年難有驚喜 機(jī)會(huì)在商業(yè)地產(chǎn)

——房地產(chǎn)業(yè)2010年度投資策略

招商證券 賈祖國(guó) 孟 群

隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，遏制房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)快上漲已被提上議事日程，2010年政策將偏緊，市場(chǎng)總體難有驚喜。目前房地產(chǎn)股票估值略顯偏高，我們將房地產(chǎn)行業(yè)評(píng)級(jí)下調(diào)為“中性”。商業(yè)地產(chǎn)或?qū)⒊蔀橥顿Y亮點(diǎn)。

2010年貨幣政策將逐步由今年的極度寬松到明年的適度寬松再到中性偏緊，預(yù)計(jì)在二季度開(kāi)始加息。我們預(yù)計(jì)2010年房地產(chǎn)投資仍將保持較高的增速，預(yù)計(jì)達(dá)到25%。

住宅市場(chǎng)難有驚喜

房地產(chǎn)調(diào)控政策將偏緊。2009年國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)量?jī)r(jià)齊升，有效地引領(lǐng)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升，國(guó)際主要房地產(chǎn)市場(chǎng)總體也將在2010年見(jiàn)底。

臨時(shí)性的鼓勵(lì)政策將在當(dāng)下退出，二套房信貸將收緊，相信只有首套房7折利率維持不變。

2010年房?jī)r(jià)總體看平，部分城市還將繼續(xù)上漲。目前購(gòu)房人口約50%左右都是投資性購(gòu)房，二套房信貸的從嚴(yán)執(zhí)行以及二手房稅收減免的結(jié)束，投資性購(gòu)房在2010年將受到了很大的抑制，房?jī)r(jià)快速上漲失去了重要的動(dòng)力。北京、天津、珠海、蘇州等部分城市房?jī)r(jià)依然繼續(xù)看漲。2009年尤其是上半年，各地成交普遍表現(xiàn)為剛性需求和投資性需求的集中爆發(fā)，因此將來(lái)總量上新房成交同比會(huì)有所下降。

重點(diǎn)城市地價(jià)仍將再創(chuàng)新高。高速城市化進(jìn)程還在進(jìn)行，土地國(guó)家壟斷的地位不會(huì)改變，短期內(nèi)土地供應(yīng)不足的局面難以驟然改觀。隨著人民幣新增貸款的大量投放，社會(huì)流動(dòng)性充裕。目前非房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)、甚至國(guó)有企業(yè)出于保值、增值的考慮，都在這些地方爭(zhēng)奪重點(diǎn)城市稀缺的土地資源，因此各重點(diǎn)城市地王仍將頻現(xiàn)。我們認(rèn)為金融危機(jī)是一個(gè)分水嶺：在之前，房?jī)r(jià)漲得比地價(jià)快；之后，地價(jià)漲得比房?jī)r(jià)快。

商業(yè)地產(chǎn)機(jī)會(huì)顯現(xiàn)

隨著經(jīng)濟(jì)走出低谷，商業(yè)地產(chǎn)也有望隨之見(jiàn)底回升。

REITs發(fā)行在即。REITs可以打通房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道、溝通銀行存款與資本市場(chǎng)，REITs的出臺(tái)是房地產(chǎn)金融放開(kāi)的第一步，也是極其重要的一步。從目前情況看，國(guó)內(nèi)首只股權(quán)REITs預(yù)計(jì)將在明年一季度上市，債權(quán)REITs將在股權(quán)REITs前出臺(tái)。萬(wàn)科的成功主要?dú)w結(jié)于：只做房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、不持有商業(yè)地產(chǎn)，加快周轉(zhuǎn)，同時(shí)輔以高效融資，這使得公司快速做大做強(qiáng)，也為投資者帶來(lái)了長(zhǎng)期的超額收益。隨著央企加入搶地行列，一線城市地價(jià)越拍越貴。以前是房?jī)r(jià)漲得快、地價(jià)漲得慢，快速周轉(zhuǎn)當(dāng)然是合理的選擇，現(xiàn)在情形改變了：房?jī)r(jià)漲得慢、地價(jià)漲得快。這使得傳統(tǒng)高周轉(zhuǎn)的商業(yè)模式受到了挑戰(zhàn)。從發(fā)達(dá)國(guó)家的房地產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)看，目前城市化率接近50%，已到了開(kāi)發(fā)與持有核心城市物業(yè)并重的時(shí)候。當(dāng)前房地產(chǎn)最佳的商業(yè)模式應(yīng)為“開(kāi)發(fā)+持有”模式——以開(kāi)發(fā)為主、在依靠開(kāi)發(fā)獲得短期業(yè)績(jī)的同時(shí)逐步持有優(yōu)質(zhì)的物業(yè)。

投資策略

我們將房地產(chǎn)行業(yè)投資評(píng)級(jí)下調(diào)為“中性”?；谝韵驴紤]：行業(yè)調(diào)控政策趨嚴(yán)、 住宅市場(chǎng)難有驚喜、估值略微偏高。目前地產(chǎn)股PB總體在4倍左右，合理應(yīng)在2-4倍左右，在寬松流動(dòng)性下合理的PB應(yīng)在3-4倍。

看好4類(lèi)公司。一、依然保持較高速增長(zhǎng)的龍頭公司，如招商地產(chǎn)、保利地產(chǎn)等，我們預(yù)計(jì)招商地產(chǎn)2009年和2010年的EPS分別為1.05元和1.60元；保利地產(chǎn)分別為0.91元和1.20元。

二、適當(dāng)持有部分優(yōu)質(zhì)商業(yè)并能保持業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的公司，如金融街、世茂股份等。金融街：公司正在聚焦京津地區(qū)，大幅增加該區(qū)域的土地儲(chǔ)備，公司在京津地區(qū)的物業(yè)具有絕對(duì)的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值，未來(lái)3年公司的凈利潤(rùn)將保持每年30%左右的高速增長(zhǎng)，未來(lái)3年公司70%以上的凈利潤(rùn)來(lái)自開(kāi)發(fā)類(lèi)。世茂股份：公司在二、三線城市土地儲(chǔ)備在快速擴(kuò)張，公司將逐步持有一些優(yōu)質(zhì)物業(yè)，我們預(yù)計(jì)2009年到2011年，公司的EPS分別為0.11元、1.03元和1.40元。若考慮到公允價(jià)值變動(dòng)，則公司的業(yè)績(jī)還會(huì)有所上升。

三、手上有大量便宜土地儲(chǔ)備或者有望拿到便宜土地儲(chǔ)備的公司，如蘇寧環(huán)球、世茂股份、信達(dá)地產(chǎn)、京投銀泰等。蘇寧環(huán)球在南京江北的項(xiàng)目樓面地價(jià)為500元/平左右、世茂股份的樓面地價(jià)不到1500元/平、信達(dá)地產(chǎn)的樓面地價(jià)不到1000元/平，京投銀泰依托達(dá)股東優(yōu)勢(shì)明年有望拿到實(shí)質(zhì)性的地鐵上蓋物業(yè)。

四、土地儲(chǔ)備集中在明年房?jī)r(jià)看漲區(qū)域的公司。部分城市房?jī)r(jià)在2010年依然看漲，包括北京、天津、珠海、蘇州等。相關(guān)的公司有金融街、信達(dá)地產(chǎn)、北京城建、華業(yè)地產(chǎn)、華發(fā)股份、*ST海星、蘇州高新等。

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