流動(dòng)性偏緊  經(jīng)濟(jì)增速下行  IPO重啟壓力

“五窮六絕七翻身”的股諺，雖起源于香港市場(chǎng)，但近年來(lái)在A股市場(chǎng)也有著廣泛的“受眾”：此番A股措不及防的“六絕到底”戲碼，更在一定程度上掀起了市場(chǎng)對(duì)“七翻身”的憧憬，畢竟流動(dòng)性最緊張的時(shí)刻正在過(guò)去。然而，風(fēng)險(xiǎn)減緩不等于預(yù)期逆轉(zhuǎn)，超跌反彈不等于擺脫弱市。7月A股雖有望小漲，但要徹底實(shí)現(xiàn)“翻身”還需跨越三重壓力：一是來(lái)自流動(dòng)性偏緊狀況的持續(xù)沖擊，二是經(jīng)濟(jì)下滑可能超預(yù)期帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，三是IPO重啟臨近帶來(lái)的情緒性沖擊。

壓力之一  流動(dòng)性偏緊或成常態(tài) 

5月底以來(lái)，以隔夜Shibor為代表的短端資金利率快速走高，并引發(fā)一波長(zhǎng)達(dá)兩周左右的“錢(qián)荒沖擊波”。起初，央行采取不作為的態(tài)度，即容忍資金利率持續(xù)飆漲；本周周中，央行與商業(yè)銀行之間的博弈就出現(xiàn)了暫緩的信號(hào)：一方面，央行發(fā)通告表態(tài)已經(jīng)部分釋放流動(dòng)性，緩解了資金面極端緊張的情形；另一方面，本周央行暫停一切公開(kāi)市場(chǎng)操作，包括停發(fā)央票及正逆回購(gòu)等，即央行本周向市場(chǎng)凈投放250億元。

目前來(lái)看，金融領(lǐng)域極端缺錢(qián)的狀況，正隨著季末時(shí)點(diǎn)的過(guò)去以及央行的施以援手而得以緩解，銀行間短端的拆借利率也普遍出現(xiàn)了較大幅度的回落。截至6月27日，SHIBOR隔夜利率回到5.5610%的水平，SHIBOR一周及兩周利率均回落至6%左右的水平，這一水平基本上與往年年中季末時(shí)點(diǎn)的水平相當(dāng)。

然而，流動(dòng)性最緊張階段的過(guò)去，并不意味著7月資金面會(huì)重新回到此前偏寬松的局面。首先，央行已不再是以前缺錢(qián)就給的“央媽”，雖然其最終還是出手平抑了資金利率飆漲的局面，但市場(chǎng)普遍期待的天量逆回購(gòu)以及其他對(duì)沖措施并未出現(xiàn)。這種定向定量釋放流動(dòng)性的舉措，恰到好處地表達(dá)了央行“有保有壓”的態(tài)度，即維持資金面平穩(wěn)的局面以及堅(jiān)決清理“非標(biāo)”資產(chǎn)的決心。其次，從此前管理層多次對(duì)“激活存量流動(dòng)性”的講話(huà)來(lái)看，央行動(dòng)用降準(zhǔn)及降息等對(duì)沖工具的意愿極低。此番試水金融領(lǐng)域的“去杠桿”，雖然不經(jīng)意引發(fā)了金融領(lǐng)域的“錢(qián)荒”風(fēng)波，但由于這一舉措主要是為了遏制貨幣空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象，進(jìn)而推動(dòng)資金逐步進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，因而政策的取向和連續(xù)性已較為確定，即清理“非標(biāo)”資產(chǎn)。換言之，未來(lái)一到兩個(gè)季度，銀行系統(tǒng)將不可回避地推動(dòng)“非標(biāo)”資產(chǎn)的清理，整體資金面大概率將維持偏緊的格局，這將對(duì)股市構(gòu)成持續(xù)的壓制。

壓力之二  經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑風(fēng)險(xiǎn)猶存 

除了流動(dòng)性的“新傷”外，諸如經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱等“舊傷”也在不斷發(fā)酵，并對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成持續(xù)壓制。

從宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)看，5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)令市場(chǎng)開(kāi)始下調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，6月匯豐PMI初值再度創(chuàng)出9個(gè)月的新低，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的“淡季更淡”進(jìn)一步表明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期遭遇挑戰(zhàn)。昨日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了部分5月數(shù)據(jù)，5月當(dāng)月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額4705.5億元，比去年同期增長(zhǎng)15.5%；其中主營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)8.8%，較4月份同比增速下降2.8個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩的態(tài)勢(shì)進(jìn)一步加劇，不排除三季度經(jīng)濟(jì)下滑幅度超預(yù)期的可能。

而管理層在此時(shí)啟動(dòng)金融領(lǐng)域的“去杠桿”行為，盡管目的是為了遏制貨幣空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象，進(jìn)而解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)籌資難的問(wèn)題；但一旦金融領(lǐng)域“去杠桿”的預(yù)期確立，最終難免會(huì)推高實(shí)體融資的成本，進(jìn)而誤傷經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

有分析人士表示，金融領(lǐng)域“去杠桿”，有可能會(huì)在一定程度上引發(fā)與地方政府相關(guān)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，進(jìn)而加劇經(jīng)濟(jì)增速回落的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，目前金融領(lǐng)域的高杠桿與房地產(chǎn)及地方政府的高負(fù)債密不可分，由于各地的地方政府財(cái)政收入差距大，未來(lái)不排除在“去杠桿”的過(guò)程中出現(xiàn)局部地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能，這將是中期對(duì)流動(dòng)性及A股市場(chǎng)構(gòu)成持續(xù)壓制。根據(jù)相關(guān)測(cè)算，2012年末地方政府性負(fù)債介于13.17萬(wàn)億-15.1萬(wàn)億元之間，對(duì)應(yīng)的每年利息支出約1萬(wàn)億元，也就是說(shuō)當(dāng)前地方政府的債務(wù)率已經(jīng)處于不低的位置了。

不過(guò)，中期來(lái)看，當(dāng)前“去杠桿”的行為也是順應(yīng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的一大選擇。畢竟，長(zhǎng)痛不如短痛，雖然短期經(jīng)濟(jì)降速在所難免，但在現(xiàn)階段中央政府財(cái)力雄厚、政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)尚屬可控的背景下，此時(shí)“去杠桿”的時(shí)機(jī)也較合時(shí)宜，不太可能導(dǎo)致重大的金融危機(jī)或經(jīng)濟(jì)危機(jī)出現(xiàn)。

而當(dāng)預(yù)期之外的流動(dòng)性沖擊正趨于淡化之時(shí)，三季度經(jīng)濟(jì)可能超預(yù)期下滑的風(fēng)險(xiǎn)將逐步走向“臺(tái)前”，并成為決定市場(chǎng)走勢(shì)的最關(guān)鍵因素。如果7月初公布的6月數(shù)據(jù)下滑的幅度超出預(yù)期，則會(huì)在一定程度上對(duì)7月的超跌反彈行情“大打折扣”。

壓力之三  供給壓力如影隨形 

二季度末期，有關(guān)IPO重啟的傳聞不絕于耳，“狼來(lái)了”的故事持續(xù)上演。目前，新股發(fā)行制度改革的征求意見(jiàn)期已經(jīng)結(jié)束，盡管管理層期間曾表態(tài)IPO重啟尚無(wú)時(shí)間表，但昨日有媒體報(bào)道海通證券已開(kāi)始為過(guò)會(huì)的IPO項(xiàng)目進(jìn)行詢(xún)價(jià)，這無(wú)疑被市場(chǎng)解讀為IPO實(shí)質(zhì)性臨近的信號(hào)，并成為壓制A股超跌反彈的主因。

分析人士認(rèn)為，IPO重啟的壓力大小取決于幾個(gè)方面的因素。一是重啟前市場(chǎng)所處的位置，位置越高壓力越大。在經(jīng)歷了6月的斷崖式下跌后，滬指已跌回至1900點(diǎn)的底部區(qū)域，目前來(lái)看，以這個(gè)點(diǎn)位重啟發(fā)行的輿論反對(duì)聲音會(huì)較大，因而IPO重啟的時(shí)間點(diǎn)可能會(huì)較預(yù)期有所延后。二是發(fā)行方式，批量發(fā)行的方式會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)帶來(lái)明顯壓力，而最終重啟發(fā)行采取何種方式也會(huì)在很大程度上決定A股的短期走向。三是發(fā)行制度，如果只是簡(jiǎn)單重啟，那么市場(chǎng)恐怕還是要重走老路，即陷入“越發(fā)越跌”的怪圈中。

除了如影隨形的IPO解禁壓力外，7月A股還將迎來(lái)天量解禁潮。據(jù)WIND資訊統(tǒng)計(jì)，7月兩市將有2698.05億股限售股解禁，市值合計(jì)超過(guò)7000億元，均為年內(nèi)峰值。其中2010年7月15日首發(fā)上市的“巨無(wú)霸”農(nóng)業(yè)銀行將有2585.93億股首發(fā)原始股于7月15日上市流通，這不僅是當(dāng)月的最大解禁量，也成為A股今年的“解禁王”，其解禁市值占當(dāng)月全部解禁市值的九成左右。

七翻底氣  恐慌情緒趨于消散 

在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的放大效應(yīng)下，滬指已經(jīng)創(chuàng)出了1849點(diǎn)的近四年新低，短期運(yùn)行區(qū)間回到1900點(diǎn)附近。技術(shù)上，盡管恐慌殺跌之后的反彈幅度有限，且藍(lán)籌股依然處于乏人問(wèn)津的狀況，但至少市場(chǎng)不會(huì)再出現(xiàn)此前接連暴跌的景象，7月A股維持震蕩整理走勢(shì)的概率偏大。

策略上，盡管恐慌情緒淡化會(huì)在一定程度上推動(dòng)超跌反彈，但鑒于7月A股仍存在三重壓制，因而整體反彈空間有限，投資者不宜過(guò)多戀戰(zhàn)。反彈品種方面，投資者需把握兩點(diǎn)。其一，切勿緊盯“超跌”進(jìn)行操作，盡管金融、地產(chǎn)等周期板塊領(lǐng)跌，短期嚴(yán)重超跌，但鑒于政策壓制仍在，這類(lèi)低估板塊很有可能會(huì)陷入“低估陷阱”中，投資者不宜盲目抄底這類(lèi)品種。其二，對(duì)于創(chuàng)業(yè)板內(nèi)部的成長(zhǎng)股群體，投資者也需仔細(xì)甄別，畢竟在整體市場(chǎng)集中釋放風(fēng)險(xiǎn)的階段，成長(zhǎng)股也難獨(dú)善其身，大部分“偽成長(zhǎng)股”的補(bǔ)跌風(fēng)險(xiǎn)已然極大，投資者需緊盯業(yè)績(jī)逢低介入真正的成長(zhǎng)股。